黑色：供给侧改革边际效应减弱，需求决定趋势，价格先扬后抑 中投期货研究所 王万超 目录 黑色：供给侧改革边际效应减弱，需求决定趋势，价格先扬后抑 ........................................... 2 概述................................................................................................................................................... 2 1．2017年行情回顾 ........................................................................................................................ 2 2. 供给端：产能压减放缓，供给侧改革边际效应减弱 .............................................................. 4 2.1 2017年表外产能有效收缩，去产能提前完成 ................................................................ 4 2.2政策门槛高，严禁限制新增产能 ..................................................................................... 7 2.3“2 26”城市取暖季限产，环保高压下供应收缩 ............................................................ 9 3. 库存持续维持低位 ...................................................................................................................... 9 4. 需求:房地产、基建投资下行，需求端走弱预期强 ............................................................... 11 4.1 房地产投资下行压力大 .................................................................................................. 11 4.2融资来源受限制约基建投资 ........................................................................................... 13 4.3制造业投资难有扩张 ....................................................................................................... 14 4.4竞争优势减弱，钢材出口维持低位 ............................................................................... 15 5. 铁矿石供需形势分析及展望 .................................................................................................... 16 5.1进口矿：2018年供应继续增加 ...................................................................................... 16 5.2铁矿石库存：钢厂库存前移，港口库存维持高位 ....................................................... 17 5.3 2018年铁矿石总需求料继续下降 .................................................................................. 18 6. 投资机会分析 ............................................................................................................................ 18 6.1单边策略 ........................................................................................................................... 18 6.2套利机会 ........................................................................................................................... 19 法律声明 ................................................................................................................................. 20 中投期货研究所简介 ..................................................................................................................... 20 黑色：供给侧改革边际效应减弱，需求决定趋势，价格先扬后抑 概述 2017年是供给侧改革深入推进的一年，在2016年煤炭行业“276政策”下，煤炭行业摆脱了长期亏损的状态，盈利状况明显改善。随之2017年钢铁行业供给侧改革，完成1.2亿吨地条钢产能清除，同时计划压减的5000万吨产能超额完成，钢铁行业盈利状况大为改观。在去产能同时，年内环保及取暖季限产政策进一步压缩供给，促使钢价现货价超过5000元/吨。展望2018年，计划压减粗钢产能2500万吨，供给侧改革的影响将会减小。1季度在取暖季限产及钢材社会库存低位水平下，同时面临3、4月份旺季需求，价格有望继续上行。1季度后将在宏观经济下行压力之下，需求将决定钢材价格趋势，价格大概率回落，钢企高利润难以持续维持，不排除四季度继续环保限产带来的价格上行风险。原料端煤焦矿价格走势将围绕螺纹钢价格展开，维持前高后低判断。 操作上，螺纹钢1季度之前考虑供应、需求、库存状况，建议逢低做多为主，1季度后建议趋势性做空为主；原料端考虑到3月份限产结束后的补库逻辑，1季度建议逢低做多为主，1季度后受钢材需求下滑影响趋势性偏空。套利层面考虑1季度后做空钢厂利润操作，多原料空成材。 1．2017年行情回顾 2017年以来，黑色系整体维持趋势向上及波动幅度较大特征，行情以钢铁行业供给侧改革展开，市场围绕钢铁去产能、地条钢清理、环保及取暖季“2 26”城市限产以及阶段性需求变化等主要因素交易。以螺纹钢为例，简单梳理下2017年以来行情变化。 1-3月中旬：年初在各省投资热情高涨，市场对基建及房地产投资回升预期较强，同时房地产市场火爆，宏观需求预期良好。供给端，2017年是钢铁行业深入推进供给侧改革的一年，5000万吨去产能任务，坚决清理地条钢政策，供给端收缩预期强烈，钢价展开一波涨势。 3月中旬-4月中旬：3月中旬美联储开启加息，国内被迫去杠杆，央行开启mpa考核，银行回收流动性，市场资金利率上行，同时3月底房地产严厉政策不断出台，宏观下行预期主导市场走势，螺纹钢价格大幅回落。 图1 螺纹钢指数走势 图2 铁矿石指数走势 资料来源：博弈大师、中投期货研究所 4月中旬-6月中旬：螺纹钢期货经过前期下跌后处于较深贴水状态，库存也连续下降，而宏观角度较为悲观，市场多空博弈激烈，呈现大幅震荡。 6月中旬-9月中旬：市场预计2季度经济大幅下行并未出现，经济数据企稳，宏观经济悲观预期修复。供应端6月底1.2亿吨地条钢清理完成，电炉新增产能受限，市场对去中频炉地条钢产生供需缺口较为担忧，环保限产以及“2 26”城市取暖季限产政策令供应收缩预期进一步加强。螺纹钢社会库存低位，期货深度贴水状态下，钢价直线拉升。 9月中旬-10月中旬：经济数据走弱，房地产调控政策加大，四季度基建及地产投资无亮点，宏观预期需求下行再次主导市场，整个商品市场深度调整，螺纹钢价格也大幅调整。 10月中旬至今：经过1个月大幅调整，市场开始震荡选择方向，期货端处于深度贴水状态。焦炭价格大幅调整，令焦化企业一度出现亏损，产业利润不均衡下，焦炭价格率先开启反弹，取暖季限产利空原料的预期下，市场却走出钢企高利润下炉料补库逻辑。同时11月15号，“2 26” 城市取暖季限产政策落地，钢材供给端进一步收缩。需求端整体表现淡季不淡，且社会库存连续下降到300万吨低位。钢材价格大幅上行，现货端价格一度突破5000元/吨水平，回溯到上次现货5000元/吨高位是在2011年，四万亿大规模需求刺激推升的价格，而如今供给侧改革却带来同样效果。 图3 焦炭指数走势 图4 焦煤指数走势 资料来源：博易大师、中投期货研究所 原料端价格走势与螺纹钢走势类似，处于同涨同跌状态，区别在于涨跌幅度不同，原料端无论上涨下跌表现更流畅一些。此外，行业利润由于价格波动幅度不同有所差异。 图5 螺纹钢成本与盈利 -5000500100015002000元/吨螺纹钢吨毛利 资料来源： wind、中投期货研究所 供给侧改革、环保效果明显，吨钢利润维持高位，钢铁企业利润大幅好转。 图6 上市钢企业绩大幅改善 资料来源： wind、中投期货研究所 2. 供给端：产能压减放缓，供给侧改革边际效应减弱 2.1 2017年表外产能有效收缩，去产能提前完成 2015年年底提出供给侧改革以来，2016年是去产能主要针对煤炭行业，“276”政策执行改善了煤炭企业利润，2017年钢铁行业深化去产能力度。 2016年2月，国务院发布《关于钢铁行业化解过剩产能实现脱困发展的意见》，计划2016-2020年去产能1-1.5 亿吨，确定了2016年当年削减产能4500万吨的目标，实际去产能6500万吨，超额完成任务，其中涉及无效产能较多。2017年是钢铁去产能的攻坚之年，政府工作报告的目标是钢铁去产能5000万吨，目前已经超额完成目标。“十三五”的前两年，钢铁完成去产能已超过1.15亿吨，而“十三五”期间钢铁去产能的总体目标是1-1.5亿吨，距离十三五1.5亿吨的上限目标，还剩3500万吨的规模。2018年预计压缩产能2500万吨，产能压减放缓，供给收缩有所减弱。 2016q12016q22016q32016q42017q12017q22017q3000709.sz