敬请参阅最后一页特别声明 1 投资逻辑 光伏行业的产品迭代具有普适性规律，性价比是产品能否迭代成功的核心：光伏行业过去十年来技术和产品迭代迅速，从硅片环节的单晶到多晶、到电池环节的bsf到perc再到topcon、辅材环节的单玻到双玻等，技术的迭代成功具有共同点，即在新产品推向市场时生产厂商和下游客户共同享受到了高于现有产品的收益，也就是新产品需要拥有更高的性价比。在产业链的各个环节中，由于电池环节技术迭代速度快、路线多样化，因此往往是光伏技术迭代的最核心环节：从电池、组件厂商角度来说，由于电池技术迭代速度快，因此产能的建成和规划长期处于远超市场需求的过剩状态，这就需要高强度的研发投入以保持产品性价比领先才能撰取收益；从终端的角度来讲，电池效率提升所带来的组件端功率的增益最为直观，最容易判断性价比，因此光伏电池环节是比较典型的性价比驱动技术迭代的环节。 复盘bsf到perc，技术进步不受景气度羁绊，双重性价比优势加速perc迭代：根据cpia统计，2018年、2019年国内新增光伏装机分别同比下降17%、32%，然而2018年perc市占率从2017年的15%提升至33.5%，2019年市占率超过65%，考虑到扩产决策周期，实际上perc电池的产能扩张并未受到531政策的过度冲击。核心原因为2017年开始单晶硅片环节在rcz及金刚线切割工艺快速成熟的共同作用下成本快速下降，使得单晶硅片相较于多晶硅片性价比明显溢出，同时在从bsf向perc升级的过程中，单晶perc的提效幅度显著大于单晶bsf，从而加速了perc对bsf的替代。 复盘topcon迭代perc，长时间高溢价水平吸引行业扩产规模激增: 2021年底晶科能源于全行业率先大规模扩产n型topcon产能拉开了行业转向topcon电池技术的序幕，随着topcon扩产加速，产业链各环节资源向topcon倾斜，规模化效应将topcon与perc的组件端制造成本基本拉平，但此时topcon在下游仍享有合理溢价，因此相比perc拥有更好的盈利能力，造成了topcon的急速扩产。根据cpia统计，2021-2023年topcon市占率从不到3%提升至23%，预计2024年将超过60%。 产能全面过剩阶段更应不破不立，“破坏”式创新是打破当前电池、组件环节同质化内卷的必由之路：当下时间节点主产业链由于产能全面过剩，多环节进入现金亏损状态，甚至topcon电池片也处于负毛利状态，根据我们统计，截至2024h1，topcon电池产能总规划超1100gw，累计落地超650gw。在产品同质化严重的背景下，具有显著性价比优势的差异化产品几乎是打破“内卷”的唯一出路，2024年内，hjt与xbc工艺产业化进展均取得了快速突破，有望引领下一个电池技术迭代的周期。 投资建议与估值 针对新技术迭代所带来的投资机会，我们认为目前来看主要有2个方向：方向一是配合新技术导入降本增效工艺的相关设备厂商，重点推荐：奥特维、迈为股份；第二个方向是在电池技术路线上布局领先、产业化进展较快的头部组件、电池厂商，重点推荐：通威股份、隆基绿能、晶科能源。 风险提示 新技术渗透不及预期、研发进展不及预期、产业链价格下行风险、企业盈利扭亏不及预期。 行业专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录 1 技术创新是光伏行业发展的主旋律，性价比是影响技术创新落地的关键................................ 5 2 从bsf转向perc，乘政策东风，光伏行业实现高质量发展 ........................................... 7 2.1 以全球能源转型为背景，十三五期间国家政策鼓励光伏实现高质量发展.......................... 7 2.2 单晶替代多晶推动perc迭代bsf，高效产品的推出与行业高质量发展的目标相契合 ............... 9 2.3降本增效持续提升perc性价比，上游迭代、下游产业升级共同压缩bsf生存空间 ................ 10 3从perc转向topcon，政策利导、技术转型，转换效率再进一步...................................... 13 3.1国内光伏进入高速发展时期，实现平价上网 ................................................. 13 3.2 topcon领衔n型技术效率突破，行业快速进入n型时代 ...................................... 15 4 探索下一代主流电池技术——hjt、xbc均表现出竞争力 ............................................ 18 4.1 “破坏式”创新是打破当前电池环节同质化内卷的必由之路................................... 18 4.2成本差距缩窄：hjt/xbc组件降本路径清晰，与topcon成本快速靠近........................... 21 4.3性价比凸显，hjt/xbc组件有望在下游逐步放量.............................................. 24 5投资建议 ..................................................................................... 27 5.1奥特维：光伏设备平台化龙头企业，布局多条技术路线 ....................................... 27 5.2迈为股份：行业领先的hjt电池设备制造商，持续推动hjt路线降本增效 ....................... 29 5.3通威股份：头部 hjt技术领先企业，有望引领gw级产线扩产.................................. 29 5.4隆基绿能：一体化组件龙头，xbc产能规划行业领先.......................................... 30 5.5晶科能源：n型电池产能规模行业领先，研发实力稳居行业前列................................ 31 6 风险提示..................................................................................... 32 图表目录 图表1： 2015年起单晶硅片盈利能力明显好于多晶硅片............................................... 5 图表2： 在perc电池上，单晶产品较多晶产品具有更大的效率优势 .................................... 5 图表3： 以通威为例，2018年公司单晶电池毛利率开始超越多晶....................................... 5 图表4： n型topcon产品毛利水平高于p型产品..................................................... 5 图表5： 2016年以来电站端初始投资成本、lcoe快速下降 ............................................ 6 图表6： 2016以来，光伏电池技术路线迭代历程及重要事件节点....................................... 6 图表7： “十三五”初期，国家层面能源相关政策频发 ............................................... 7 图表8： 2015-2020年，国内光伏发电渗透率提升近1.5pct ........................................... 8 图表9： 2014-2020年，光伏上网电价、补贴持续下调................................................ 8 图表10： 自2018年光伏补贴、电价下调后，光伏发电项目度电收益缩窄 ............................... 9 图表11： 2018年1月，大同1gw基地单晶组件运行效率明显优于多晶组件.............................. 9 图表12： 2018年1月，大同基地运行效率前十组件均为单晶产品...................................... 9 图表13： 第三批领跑者计划共6.5gw.............................................................. 10 图表14： 2017年第三批领跑者中标产品中，单晶perc组件占比高达67% .............................. 10 图表15： 2019年，perc技术成为市场主流 ........................................................ 10 图表16： perc电池效率显著优于bsf ............................................................. 10 图表17： 单晶硅片凸显性价比的同时，溢价相对稳定 ............................................... 11 行业专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 3 扫码获取更多服务 图表18： perc迭代过程中，单位设备投资持续下降................................................. 12 图表19： perc电池较常规多晶电池长时间保持较高价差............................................. 12 图表20： perc组件溢价受上游价格变动和下游需求影响在0.1-0.5元/w波动 .......................... 13 图表21： 2021版中国国家自主贡献主要目标整体要求提高........................................... 13 图表22： 2016-2023年，国内光伏渗透率提高近3pct ............................................... 14 图表23： 大基地项目中光伏规模占比近50%........................................................ 14 图表24： 2023年，国内光伏制造业月均签约投资规模超千亿......................................... 15 图表25： 2021-2025e，topcon产线单位设备投资降幅超过perc ...................................... 16 图表26： topcon电池效率远高于perc,2024年已成为市场主流技术................................... 16 图表27： 182版型下，topcon组件较perc高出约20-30w............................................ 16 图表28： 在topcon迭代perc的周期中，电池溢价相对稳定 .............................