www.swsc.com.cn 计算机行业2024年中期投资策略 把握ai商业化进展，聚焦结构亮点 西南证券研究发展中心 计算机研究团队 2024年7月 核心观点 底部特征显现，有望在h2迎来边际缓和。总体来看，当前计算机公司的估值水平、机构持仓水平皆回落至低位区间；叠加海外流动性中期放松预期，ai技术周期与科技政策周期共振，行业估值具备向上拔升的潜力。 利润修复的基础条件已经具备。1）供给端已逐步出清：计算机公司企业2023年纷纷开始重视内部改革和提质增效，对人员招聘实施严格措施，整体人员和薪酬已得到有效控制；2）需求端部分领域曙光初现：计算机具备典型后周期属性，结构性机会下半年可以重点关注。部分领域在政策支持、资金配套下，景气度已开始回暖，“收入-成本”的正向剪刀差或将扩大，利润弹性逐步得到释放。 从方向选择看，1）ai仍是明显的产业趋势，算力是兑现度较高的一环，端侧ai（pc、手机、智驾）可以持续关注落地和商业化进展。2）关注有明确政策牵引、且已带动招投标落地的领域，包括能源it、大交通（低空 车路云）等。3）关注预期有政策变革的方向，包括财税it、信创、数据要素、医疗it等。4）关注中长期景气度，收并购浪潮或将启动的工业软件。 即将进入半年报披露密集期，短期围绕基本面和业绩兑现进行布局胜率更高，建议辅以自下而上的角度布局绩优股。 相关标的：1）算力：海光信息、中科曙光、寒武纪、神州数码、工业富联、浪潮信息等；2）能源it：科远智慧、国能日新、朗新集团等；3）“大交通”：莱斯信息、千方科技等；4）税改：税友股份、博思软件、中科江南等；5）信创：纳思达、金山办公、顶点软件等；6）数据要素：国新健康、拓尔思等；7）工业软件：华大九天、宝信软件、索辰科技等；8）绩优股：道通科技、锐明技术、新国都等。 风险提示：国际博弈加剧；下游需求不及预期；原材料价格上涨；板块政策发生重大变化；研发进度不及预期；行业竞争加剧等。 1 二、紧抓创新红利，关注ai算力、端侧变化 一、24h1行情回顾及24h2整体策略 目 录 三、围绕政策牵引，关注细分赛道结构性机会 四、重点公司 五、风险提示 1.1 行情复盘：业绩承压拖累指数下行，估值、机构持仓回至低位 1.2 24q1业绩回顾：新旧动能转换承压，季节性因素被放大 1.3 24h2展望：局部曙光初现，基本面择优布局 2 2024年春节后，受益于sora文生视频大模型的发布及政府工作报告首提“低空经济”等催化，计算机行业跟随市场开启一轮反弹；从3月下旬开始，指数受板块内公司一季度业绩表现不佳拖累，开启震荡下行。 截至6月30日，申 万计算 机指数 年初 至今下跌24.9%，跑输沪深300指数约25.8个百分点，居于全行业30/31。 板块内涨幅前三分别为莱斯信息（ 72.4%）、荣科科技（ 49.9%）、淳中科技（ 43.8%）；跌幅前三分别为*st银江（-79.6%）、st英飞拓（-77.8% ）、*st左江（ -75.9% ）。 3 1.1 行情复盘：业绩承压拖累板块下行 计算机指数相对沪深300走势 年初至今申万一级指数涨跌幅 计算机行业涨跌幅前十个股 数据来源：wind，西南证券整理 -35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5$/124/224/324/424/524/6计算机(申万) 沪深300 -100%-80%-60%-40%-20%0 @`�0%莱斯信息 荣科科技 淳中科技 理工能科 万集科技 德明利 思维列控 锐明技术 纳思达 紫光股份 同辉信息 安恒信息 st汇金 *st龙宇 st证通 古鳌科技 st易联众 st峡创 *st左江 st英飞拓 *st银江 -24.9% -40%-30%-20%-10%0 %银行 煤炭 公用事业 石油石化 家用电器 有色金属 通信 交通运输 汽车 建筑装饰 非银金融 钢铁 电子 国防军工 基础化工 农林牧渔 建筑材料 机械设备 环保 美容护理 纺织服饰 食品饮料 电力设备 房地产 轻工制造 医药生物 传媒 社会服务 商贸零售 计算机 综合 3 横向看：截至2024年6月30日，计算机行业pe(ttm，整体法，剔除负值)为34倍，在申万一级行业中处于较高水平，市场仍持续认可其成长性。 纵向看：计算机指数pe过去十年中位数水平49倍，经过近几个月回调，当前计算机pe大幅低于过去十年中位数，具备一定的配置价值。 从公募基金持仓看，2024q1计算机行业基金重仓股合计市值为725.0亿元，环比下滑30.3%；占行业总市值比例为2.78%，环比下滑0.78pp，配置比例回至低位。 4 1.1 行情复盘：估值低于中枢水平，持仓比例回到低位 申万一级行业市盈率（ttm整体法） 申万计算机市盈率（ttm整体法） 数据来源：wind，西南证券整理 计算机行业基金持仓市值情况 3.0% 2.8% 2.9% 2.7% 2.6% 2.6% 3.1% 3.9% 5.0% 5.0% 4.0% 3.6% 2.8% 1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%4.5%5.0%5.500400600800100012001400160018002000计算机行业基金持仓市值情况（亿元） 占行业总市值比重（右轴） 34 05101520253035404550电子 钢铁 计算机 环保 医药生物 农林牧渔 综合 建筑材料 社会服务 传媒 美容护理 汽车 有色金属 食品饮料 交通运输 基础化工 商贸零售 公用事业 房地产 非银金融 纺织服饰 电力设备 机械设备 国防军工 通信 轻工制造 石油石化 家用电器 煤炭 建筑装饰 银行 020406080100120140160计算机(申万) 50中位数 4 1.2 24q1收入回顾：板块复苏分化，龙头公司收入韧性更强 2024q1营收端小幅增长，主要系龙头公司带动 2024q1，计算机板块整体实现营收2428.5亿元，同比增长5.3%，增速相较23q1（同比-1.2%）显著改善。 从中位数角度看，2024q1营收增速的中位数为2.5%，低于整体法，表明一季度龙头公司收入端增长韧性更强。 从增速的分布看，2024q1营收增速大于50%的有26家，小于0%的有141家，增速区间同环比均有下移，板块复苏分化较大。 数据来源：wind，西南证券整理 计算机板块2020q1-2024q1营收及增速 1469.0 1997.8 2334.3 2306.7 2428.5 -18.4% 36.0% 16.8% -1.2% 5.3% -30%-20%-10%0 0@00100015002000250030002020q12021q12022q12023q12024q1营业收入（左轴，亿元） 同比增速（右轴） 板块2024q1收入增速情况 20q1 21q1 22q1 23q1 24q1 营收增速（整体法） -18.4% 36.0% 16.8% -1.2% 5.3% 营收增速 （中位 数法） -5.0% 25.7% 8.9% 6.8% 2.5% 大于50% 30%-50% 10%-30% 0%-10% 小于0% 2023q1营收yoy 39 33 71 69 120 2023q4营收yoy 37 28 69 54 144 2024q1营收yoy 26 20 67 78 141 5 数据来源：wind，西南证券整理 1.2 24q1成本费用回顾：毛利端有所承压，研发继续加码 行业内卷导致毛利率承压，企业继续加码研发抢占ai时代高地 2024q1，行业整体毛利率为34.3%，同比下滑2.0pp，中位数法和平均值法下的毛利率与整体法差距较大，均呈下降趋势，我们认为主要系近两年下游客户it开支收紧，信息系统建设项目内卷严重所致。 2024q1，计算机板块整体研发费用达266.4亿元，同比增长3.1%；研发费用率（整体法）/（中位数法）/（平均值法）分别为11.0%、16.1%、27.4%，其中平均值法和中位数法下研发费用率提升明显，表明中小企业在收入承压的情况下继续加码研发投入，力求借助本轮技术变革抢占新一轮战略高地。 计算机板块2020q1-2024q1毛利率情况 37.0% 37.4% 35.1% 36.3% 34.3% 33.8% 38.3% 38.6% 38.2% 37.1% 34.4% 38.9% 40.5% 40.6% 39.8% 302468@b%2 0 2 0 q 1 2 0 2 1 q 1 2 0 2 2 q 1 2 0 2 3 q 1 2 0 2 4 q 1 毛利率（整体法） 毛利率（中位数法） 毛利率（平均值法） 计算机板块2020q1-2024q1研发费用率情况 10.1% 9.7% 10.1% 11.2% 11.0% 11.8% 12.8% 14.8% 15.0% 16.1% 20.6% 19.9% 24.7% 24.6% 27.4% 5 %0%2 0 2 0 q 1 2 0 2 1 q 1 2 0 2 2 q 1 2 0 2 3 q 1 2 0 2 4 q 1 研发费用率（整体法） 研发费用率（中位数法） 研发费用率（平均值法） 6 行业走势与流动性环境强相关。成长股的久期更长，对内外流动性环境更加敏感，计算机公司作为成长赛道主力军，呈现明显的利率敏感型资产特征。 欧元区已开始降息。6月6日，欧洲央行降息25个基点，将三大利率分别降至4.25%、3.75%、4.50%，为历时接近两年的加息周期划上句号，也为2019年以来首次降息，是g7成员国中第二个降息的央行。 美国部分数据转弱。当前美国仍处于历史最长的加息周期当中，但近期公布的ism制造业指数、adp就业人数等均不及市场预期，显示下半年美国经济或将有所转弱。根据芝加哥商品交易所的“美联储观察工具”数据，美国到9月累计降息25基点的概率为70.8%。 1990年来美国联邦基金目标利率走势 数据来源：wind，西南证券整理 1.3 美联储降息预期升温，宏观压制要素逐步清退 0.01.02.03.04.05.06.07.08.09.0美国:联邦基金目标利率（%） 7 新“国九条”出台强调分红与公司质地，计算机行业中小市值公司占比较高，短期市场情绪受影响较大；但随之出台的“科企16条”、“科八条”等，对科技企业的融资、收并购等提出支持性举措；同时大基金三期、科技再贷款等为企业提供关键资金支持。 4月19日，证监会制定了《资本市场服务科技企业高水平发展的十六项措施》，从上市融资、并购重组、债券发行、私募投资等全方位提出支持性举措，进一步健全资本市场功能，优化资源配置，更大力度支持科技企业高水平发展，促进新质生产力发展。 5月31日，求是网发布总书记发言稿《发展新质生产力是推动高质量发展的内在要求和重要着力点》，提出大力推进科技创新，以科技创新推动产业创新等五大关键点。 6月19日，证监会发布《关于深化科创板改革服务科技创新和新质生产力发展的八条措施》（以下简称《八条措施》），特别强调优先支持新产业新业态新技术领域突破关键核心技术的“硬科技”企业在科创板上市，更大力度支持并购重组。 6月25日，中共中央政治局常委丁薛祥首次作为中央科技委员会主任出席全国科技大会并发言，强调“要以新型举国体制推进科技创新，找准重大攻关任务，凝聚力量协同攻坚，夯实基础研究根基，加快关键核心技术攻关”。 近期科技领域加大资金投入 数据来源：wind，西南证券整理 1.3 科技支持政策加码，科创资金活水注入 时间 事件 主要内容 5月13日 万亿超长期特别国债发行 为系统解决强国建设、民族复兴进程 中一些 重大项 目建设 的资金 问题， 从今年 开始拟 连续几年发行超长期特别国债，专项用于 国家重 大战略 实施和 重点领 域安全 能力建 设，今