医药生物/医疗器械 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 29 安杰思（688581.sh） 2024年07月23日 投资评级：买入（首次） 日期 2024/7/22 当前股价(元) 50.89 一年最高最低(元) 128.47/47.01 总市值(亿元) 41.15 流通市值(亿元) 20.68 总股本(亿股) 0.81 流通股本(亿股) 0.41 近3个月换手率(%) 93.93 股价走势图 数据来源：聚源 内镜诊疗器械领军企业，国内外市场拓围 产品迭代驱动成长 ——公司首次覆盖报告 余汝意（分析师） 司乐致（分析师） yuruyi@kysec.cn 证书编号：s0790523070002 silezhi@kysec.cn 证书编号：s0790523110003 国内内镜微创诊疗器械行业“小巨人”企业，首次覆盖，给予“买入”评级 安杰思为国内内镜微创诊疗器械领军企业，具有较高市场知名度。国内持续提高三甲等高等级医院覆盖面，海外在巩固深化原有客户合作的基础上推出自有品牌产品并快速放量。同时公司不断优化产品结构设计、工艺生产流程和供应链管理，相继推出可换装止血夹和双极电刀等优势产品，内镜诊疗领域市占率有望加速突破。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为2.71/3.38/4.23亿元，eps分别为3.35/4.18/5.23元，当前股价对应p/e分别为15.2/12.2/9.7倍。安杰思与可比公司相比估值较低，且公司仍处成长期，国内外市场拓围潜力较大，首次覆盖，给予“买入”评级。 我国内镜诊疗器械市场进入发展升级期，进口替代空间较大 2019年中国消化内镜耗材市场规模为37.3亿元，预计2030年增至114.2亿元，2019-2030e cagr为10.71%，保持较高增速。内镜微创诊疗器械的高端市场目前仍以美日品牌为主，但随着国内企业加大技术投入并迭代相关产品进行上市销售，正逐步缩小与美日品牌的技术差距，国产替代已然大势所趋。安杰思止血夹产品的国内市场份额2022年已增至15.74%，未来随着公司国内覆盖医院增多，可换装止血夹和双极新产品放量，成本进一步优化，即使受国内集采市场一定影响，其业绩快速增长仍旧可期。 海外客户资源较稳定，新客户增长速度快，自有品牌销售不断提升 公司海外销售以贴牌为主，大客户资源稳定，相关产品销往美国、英国、德意、日韩、澳大利亚等四十多个国家和地区。2023年公司海外营收2.45亿元，占比48%，公司通过积极的市场行为不断开拓新市场和新客户，2023年海外新客户数量增长35%。自有品牌产品作为公司海外核心发力点，已初见成效。 安杰思坚持差异化创新，研发体系高效，未来发展潜力大 公司确立技术创新的差异化发展路线，并逐步形成“以临床需求为导向、以产品创新及工艺优化为路径、以行业信息为支持”的研发体系。重视人才队伍建设和研发投入，研发费用率基本稳定在9%左右。技术成果转化的能力不断增强，双极回路技术、可换装技术等核心技术对应产品陆续实现销售。软性内镜诊疗等多系列产品在研。公司募集项目正在落地，募投项目有利于公司扩大生产能力、提升自动化水平、完善营销布局及提升研发效益，进一步提升综合竞争力并提升公司品牌形象，符合公司的未来发展规划。 风险提示：新产品推广不及预期，贸易摩擦及汇率波动，带量采购风险。 财务摘要和估值指标 指标 2022a 2023a 2024e 2025e 2026e 营业收入(百万元) 371 509 636 795 994 yoy(%) 21.5 37.1 25.0 25.0 25.0 归母净利润(百万元) 145 217 271 338 423 yoy(%) 38.3 49.9 24.6 24.9 25.2 毛利率(%) 68.1 70.9 70.9 70.9 70.9 净利率(%) 39.1 42.7 42.6 42.5 42.6 roe(%) 38.0 9.8 11.3 12.6 13.9 eps(摊薄/元) 1.79 2.69 3.35 4.18 5.23 p/e(倍) 28.4 18.9 15.2 12.2 9.7 p/b(倍) 10.8 1.9 1.7 1.5 1.3 数据来源：聚源、开源证券研究所 -64%-48%-32%-16%0 23-072023-112024-03安杰思沪深300相关研究报告 开源证券 证券研究报告 公司首次覆盖报告 公司研究 公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 29 目 录 1、 安杰思：国内内镜微创诊疗器械行业“小巨人”企业 ............................................................................................................. 4 1.1、 j9九游会登录入口首页新版的介绍：坚持自主研发与创新的国产内镜微创诊疗器械的头部企业之一 .......................................................... 4 1.2、 股权架构：股权高度集中化，拥有绝对控制权 ........................................................................................................... 5 1.3、 核心财务数据：聚焦于内镜诊疗器械行业，不断研发创新获得市场认可 ............................................................... 5 1.4、 股权激励：公司业绩绑定核心人员利益，高业绩目标彰显发展潜力 ....................................................................... 8 2、 内镜诊疗器械市场进入发展升级期，公司优势明显 .............................................................................................................. 9 2.1、 内镜诊疗器械市场规模稳定增长，未来发展前景良好 ............................................................................................... 9 2.1.1、 内镜诊疗器械行业发展向好，进口替代空间较大 .................................................................................................... 9 2.1.2、 政策端：医疗器械行业政策促进内镜诊疗行业发展 .............................................................................................. 11 2.1.3、 需求端：中国内镜诊疗器械市场未来需求旺盛，发展空间较大 .......................................................................... 11 2.2、 内镜诊疗器械行业产业链结构稳定，行业壁垒高 ..................................................................................................... 14 2.2.1、 公司位于内镜诊疗器械行业产业链中游，产业链结构稳定 .................................................................................. 14 2.2.2、 行业壁垒高，竞争者进入难度较大.......................................................................................................................... 14 2.3、 公司核心技术突出，国内外业务齐头并进，新产品放量可期 ................................................................................. 14 2.3.1、 核心技术发力，产品差异化发展，新产品放量可期 .............................................................................................. 14 2.3.2、 国内提高三甲医院覆盖率，海外客户资源较稳定，推动自有品牌销售 .............................................................. 19 3、 “生产 营销 研发”拉动公司未来发展，增长潜力较大 ........................................................................................................ 20 3.1、 坚持研发创新，人才引进 ............................................................................................................................................ 20 3.1.1、 公司大力进行产品研发，重视人才引进 .................................................................................................................. 20 3.1.2、 创新理念先进，研发体系高效，研发成果明显 ...................................................................................................... 21 3.2、 坚持技术创新差异化发展，发展潜力有望充分释放 ................................................................................................. 23 3.3、 募集资金用到实处，助力“生产 营销 研发”战略 ..................................................................................................... 24 4、 盈利预测与投资建议 ............................................................................................................................................................... 25 4.1、 收入模型关键假设 ......................................................................