请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 公司深度报告 2024年07月22日 华纳药厂（688799.sh） 原料制剂一体化发展，濒危药材管线稳步推进 财务指标 2022a 2023a 2024e 2025e 2026e 营业收入（百万元） 1,293 1,433 1,702 1,981 2,254 增长率yoy（%） 12.7 10.8 18.8 16.4 13.8 归母净利润（百万元） 183 211 263 321 378 增长率yoy（%） 13.7 15.6 24.4 22.0 17.8 roe（%） 10.5 10.9 12.5 13.6 14.2 eps最新摊薄（元） 1.95 2.25 2.80 3.42 4.03 p/e（倍） 21.1 18.3 14.7 12.0 10.2 p/b（倍） 2.4 2.2 1.9 1.7 1.5 资料来源：公司财报，长城证券产业金融研究院 高端化药平台支撑业绩增长，创新中药平台打开长期空间。华纳药厂深耕行业二十余载，逐步建立起具有“原料制剂一体化”优势的高端化药产业化平台。产品广泛覆盖消化、呼吸、抗感染等重点治疗领域，原料药在保证自主配套供应的同时，还可对外销售。面对复杂多变的宏观环境，公司紧跟行业发展趋势，加快推进仿药一致性评价审评，积极拥抱带量采购。2023年营业收入14.33亿元，同比增长10.84%；归母净利润2.11亿元，同比增长15.6%。创新中药平台以濒危珍稀药材替代为核心，现有三条管线将陆续进入临床试验阶段。长期看濒危珍稀药材需求庞大，制剂类型丰富，潜在市场空间大。 主力单品稳定中标集采支撑业绩，原料制剂一体化奠定规模优势。存量业务中吸入用乙酰半胱氨酸溶液、蒙脱石散、胶体果胶铋胶囊、兰索拉唑肠溶片、二甲双胍格列吡嗪片、聚乙二醇4000散等稳定中标集采。琥珀酸亚铁片、磷霉素氨丁三醇散等已通过一致性评价，市场竞争温和，公司市场份额稳定提升。同时主力品类基本实现原料药和制剂配套供应，充分发挥公司规模优势。随着收入稳健增长，利润弹性有望进一步显现。 独家及特色产品推广前景可观，短期有望贡献增量。多库酯钠片主要用于治疗慢性便秘，是公司独家产品，生产工艺难度较大构筑护城河。慢性便秘高发于老龄化人群，随着我国老龄化问题日群严峻，市场潜在需求广阔。法罗培南钠颗粒是青霉烯类抗生素，随着2023年版医保目录取消了对头孢菌素耐药或重症感染儿童患者的限制，使用范围有望扩大。公司拥有独家的颗粒剂型，推广应用前景较好。溴夫定片是治疗急性带状疱疹的特效药，目前国内仅有公司和华润双鹤获批。公司正积极推进产品销售，未来有望凭借原料制剂一体化优势快速实现收入增长。 前瞻布局濒危珍稀药材替代，多条管线即将进入临床。2018年公司参股天玑珍稀，根据2023年年报，持股比例为20%。天玑珍稀是专门为与北京药物所联合开展珍稀濒危动物药材人工替代品研究而注册成立的公司，目前已有zy-022、zy-023、zy-025三条管线。zy-022已完成临床前研究，zy-023、zy-025处于临床前阶段。2024年2月5日，国家药品监督管理局药品审评中心起草发布了《濒危动物类中药材人工制成品研究技术指导原则（征求意见稿）》和《替代或者减去已上市中药处方中濒危药味研究技术指导原则（征 买入（首次评级） 股票信息 行业 医药 2024年7月19日收盘价（元） 41.69 总市值（百万元） 3,910.52 流通市值（百万元） 3,910.52 总股本（百万股） 93.80 流通股本（百万股） 93.80 近3月日均成交额（百万元） 42.81 股价走势 作者 分析师 于夕朦 执业证书编号：s1070520030003 邮箱：y uximeng@cgws.com 联系人 高海飞 执业证书编号：s1070122080039 邮箱：gaohaifei@cgws.com 联系人 陈玥桦 执业证书编号：s1070122080057 邮箱：cheny uehua@cgws.com 相关研究 -22 %-14 %-7%1%9$2 23-072023-112024-032024-07华纳药厂沪深300 公司深度报告 p.2 请仔细阅读本报告末页声明 求意见稿）》。两项技术指导原则为濒危珍稀药材人工替代品研究技术路径和标准作出规范；同时有望促进相关产业起步和发展。公司前瞻性布局该领域，有望抢占制高点，奠定长期空间。 投资建议：公司拥有原料制剂一体化的高端产业化平台，产品广泛覆盖消化、呼吸、抗感染等领域。六大技术平台构筑护城河，仿制药与一致性评价、创新药等研发工作稳步推进，研发转化效率高。短期内存量品类稳定中标集采支撑业绩，规模优势赋予利润高弹性。长期看，公司前瞻布局濒危珍稀药材替代新蓝海，多条管线即将进入临床。相关政策逐步落地有望规范和促进产业发展，未来公司有望收获先发优势，打开第二成长曲线。我们预计2024-2026年公司归母净利润为2.63/3.21/3.78亿元，对应当前股价的预测pe为15/12/10倍，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：药物研发风险、全国药品集中采购风险、一致性评价风险、业务违规风险、经销商管理风险、产品合作研发风险 公司深度报告 p.3 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 1. 拥有高端化药产业化平台，稳定研发投入保障可持续增长 ................................................................................ 5 1.1 深耕行业二十余载，股权结构稳定 .......................................................................................................... 5 1.2 制剂和原料药双轮驱动，业绩保持稳健增长 ............................................................................................ 6 1.3 六大技术平台构筑护城河，现有产品矩阵丰富、研发转化效率高............................................................. 7 2. 基本盘业务：主力单品稳定中标集采，原料制剂一体化奠定规模优势............................................................. 13 2.1 吸入用乙酰半胱氨酸溶液：用于治疗呼吸道类疾病，中标采购量持续增长............................................. 14 2.2 琥珀酸亚铁片：高效补铁药物，市场份额稳步提升................................................................................ 15 2.3 磷霉素氨丁三醇散：尿路感染一线用药，市场份额稳定......................................................................... 16 2.4铋剂系列：初步形成铋剂产业平台，胶体果胶铋胶囊稳定中标集采 ........................................................ 17 3. 增量业务：独家及特色产品市场前景好，短期放量确定性较高 ....................................................................... 19 3.1多库酯钠片：用于治疗慢性便秘，公司独家产品 .................................................................................... 19 3.2法罗培南钠颗粒：青霉烯类抗生素，用药群体扩大赋予增长潜力............................................................ 19 3.3溴夫定片：急性带状疱疹特效药，产品尚处于推广期，未来增长空间大 ................................................. 20 4. 创新业务：布局珍稀药材替代，多条管线即将进入临床.................................................................................. 22 5. 盈利预测与估值 ............................................................................................................................................. 26 5.1收入预测及关键假设 .............................................................................................................................. 26 5.1投资建议................................................................................................................................................ 27 风险提示 ............................................................................................................................................................ 28 图表目录 图表1： 华纳药厂发展历程 ................................................................................................................................. 5 图表2： 华纳药厂主要股东和子公司情况 ............................................................................................................ 5 图表3： 华纳药厂营业收入 ................................................................................................................................. 6 图表4： 华纳药厂归母净利润 .............................................................................................................................. 6 图表5： 华纳药厂营业收入—分产品类型（单位：亿元） ....................................................................................