请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2024年07月22日优于大市华润三九（000999.sz）自我诊疗引领者，中药价值创造者核心观点公司研究·深度报告医药生物·中药ii证券分析师：彭思宇证券分析师：张佳博0755-81982723021-60375487pengsiyu@guosen.com.cnzhangjiabo@guosen.com.cns0980521060003s0980523050001基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值46.36-50.38元收盘价43.99元总市值/流通市值56511/56096百万元52周最高价/最低价65.84/40.38元近3个月日均成交额370.40百万元市场走势资料来源：wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《华润三九（000999.sz）——2023年年报点评-业绩稳健，融合昆药进一步赋能品牌打造》——2024-03-30《华润三九（000999.sz）--2023年中报点评-收入、利润双双强势增长，昆药并表贡献新动能》——2023-09-10《华润三九（000999.sz）--2022年年报点评-chc业务表现优秀，“创新 品牌”推动高质量发展》——2023-04-03《华润三九（000999.sz）--2022年三季报点评-单三季度归母净利润同比增长38.12%，感冒药恢复良好》——2022-11-02《华润三九（000999.sz）-处方药恢复，chc核心优势持续》——2022-08-28双终端协同，业绩稳健。公司背靠华润集团，以chc健康消费品和处方药为核心业务，定位消费者端和医疗端，双终端协同，通过内生创新和外延并购，不断锻长补短，丰富产品线，提升产品力，扩大影响力，致力于成为自我诊疗引领者和中药价值创造者。chc核心业务优势明显。“1 n”品牌战略成效显著：otc业务方面，公司占据龙头地位，产品定位感冒、消化、皮肤领域的家庭常备药；专品业务方面，在“999”品牌的基础上，陆续补充了“天和”“好娃娃”“易善复”“康妇特”“澳诺”“昆中药1381”等深受消费者认可的药品品牌；康复慢病业务方面，抓住慢病市场需求释放的机遇，聚焦心脑血管领域，构建慢病管理平台，并通过收购昆药集团拓展三七产业链，持续丰富慢病领域产品管线；大健康业务方面，顺应消费升级和互联网发展趋势，重点布局线上市场，业务拓展迅速。医疗端业务有望迎来恢复。近年来，在疫情和医保控费、集采、限抗、配方颗粒试点结束等政策影响下，医疗端业务承压。公司积极应对：处方药方面，引入史达德系列产品，强化公司呼吸管线建设，同时不断加强现有产品的循证研究，提升产品学术价值和竞争力；国药业务方面，构建全产业链竞争优势，完善覆盖药材种植、饮片/配方颗粒生产、销售流通的全过程溯源体系，积极应对配方颗粒业务多地区集中带量采购工作。随着公司不断适应环境变化，积极调整发展战略，医疗端业务有望逐步恢复。收购昆药集团28.01%股权，业务整合焕发新活力。公司战略性融合昆药，共同确立了将昆药集团打造成为“银发健康引领者、精品国药领先者、慢病管理领导者”的战略目标。昆药集团将依托“kpc·1951”“777”“昆中药1381”三大事业部，进一步赋能品牌打造，推出“777”品牌，全力打造三七产业链标杆。2024年6月7日晚，昆药集团公告拟收购华润圣火（华润三九全资子公司）51%股权，三七业务整合持续推进。盈利预测与估值：随着公司双终端协同战略的不断推进，叠加昆药和圣火融合带来的优质资源整合，我们认为公司未来3年业绩有望继续保持稳健增长，维持盈利预测，预计2024-2026年归母净利润33.12/39.42/45.67亿元，同比增长16.11%/19.02%/15.83%。综合绝对估值与相对估值，基于审慎性原则，我们认为公司合理市值区间为596-662亿元，合理股价为46.36-50.38元，较当前股价有5%-17%溢价空间。风险提示：集采超预期；研发进度低于预期；中药材价格波动。盈利预测和财务指标202220232024e2025e2026e营业收入(百万元)18,07924,73927,27930,02132,888( /-%)18.06.8.3.1%9.5%净利润(百万元)24492853331239424567( /-%)19.6.5.1.0.8%每股收益（元）2.482.893.353.994.62ebitmargin15.7.9.2.4.5%净资产收益率（roe）14.4.0.7.7.3%市盈率（pe）20.918.015.513.011.2ev/ebitda18.415.313.111.410.1市净率（pb）3.012.702.432.171.94资料来源：wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2内容目录j9九游会登录入口首页新版的概况：大众医药健康领先企业................................................5发展历程：改革开放医药先行者，新时代健康中国主力军....................................5股权架构：背靠国资委，央企大平台......................................................5公司业务：双终端协同，业绩稳健........................................................6“内涵外延”锻长补短，“创新 品牌”双轮驱动...........................................9股权激励增添发展新动能...............................................................10chc：核心业务优势明显，发展前景广阔..........................................13驱动因素：健康需求、处方外流、数字化.................................................13otc业务：“999”品牌国内驰名，otc龙头地位稳固.......................................15专业品牌业务：“1 n”品牌策略成效显著................................................18大健康业务：线上市场迎来发展良机.....................................................20rx：持续强化循证研究，推进中药标准化.........................................22处方药业务：强化循证研究，调整产品结构...............................................22国药业务：标准化持续推进，构建全产业链竞争优势.......................................24收购昆药：协同发展，三七业务焕发新活力.......................................28战略性并表昆药，营收提升显著.........................................................28整合业务，成立三大事业部.............................................................29777事业部：聚焦心脑血管，构建慢病管理平台...........................................30财务分析.....................................................................33盈利预测.....................................................................35假设前提.............................................................................35未来3年业绩预测.....................................................................35盈利预测的敏感性分析.................................................................36估值与投资建议...............................................................37绝对估值：596-691亿元...............................................................37相对估值：596-662亿元...............................................................38投资建议.............................................................................38风险提示.....................................................................39附表：财务预测与估值.........................................................41 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图表目录图1：华润三九发展历程....................................................................5图2：华润三九股权结构图..................................................................6图3：华润集团业务布局及主要公司..........................................................6图4：华润三九战略框架....................................................................7图5：华润三九组织架构....................................................................7图6：华润三九营收和归母净利润情况........................................................8图7：华润三九医药业务营收情况（亿元）....................................................8图8：华润三九2023年业务构成情况.........................................................8图9：华润三九研发支出及增速..............................................................9图10：华润三九研发人员数量及占比情况.....................................................9图11：中国65岁及以上人口数量及占比..............................