城投债季度报告 基础设施投融资行业2024年二季度政策回顾及展望 ——化债与发展统筹兼顾，政策进一步细化落实，基投企业转型方向渐趋清 晰，转型和化债相关政策执行情况仍待关注 政府公共评级一部 中诚信国际信用评级有限责任公司 中诚信国际基础设施投融资行业 2 基础设施投融资行业2024年二季度政策回顾及展望 ——化债与发展统筹兼顾，政策进一步细化落实，基投企业转型方向渐趋清晰，转型和化债相关政策执行情况仍待关注 一、政策回顾 基础设施投融资（以下简称“基投”）行业政策松紧周期随着经济环境的变化而有所调整，2023年在“一揽子化债”政策的指引下，以地方政府发行特殊再融资置换债和银行参与经营性债务置换为抓手，多部门联动加大存量债务化解力度；2024年以来多项细化政策及具体化债手段相继实施。二季度以来，基投行业“控增化存”主基调延续，同时强调化债与发展的统筹兼顾，政策要求进一步深化落实，主要表现为化债政策补充细化，实施措施稳中有进，以及基投行业和企业后续转型政策方向渐趋清晰。 自2010年19号文出台以来，地方政府债务管理和基投企业规范等相关政策基本延续“堵后门、开前门、重规范、防风险”的主基调，而针对地方经济发展主要抓手的基投企业监管政策随经济环境的变化有所调整，截至目前主要经历了三轮紧松周期交替。其中，2023年7月中央政治局会议“一揽子化债方案”出台以来，各地开启新一轮债务化解工作，本轮债务化解呈现重点省份政策倾斜、多元化债措施并行、特殊再融资置换债券重启以及强化地方政府债务管理责任等特征。2023年12月和2024年3月，国务院办公厅先后发布“47号文”和“14号文”，2024年3月以来，基投行业境外债融资政策收紧，化债政策进一步细化落实；同时“统借统还”、“央行应急流动性金融工具”等新手段亦相继实施。 2024年二季度以来，基投行业的政策主基调延续了2023年“一揽子化债”政策“控增化存”的总体要求，同时对重点省份在化债与发展之间的平衡提出了新的要求。4月30日，中央政治局会议提出要深入实施地方政府债务风险化解方案，确保债务高风险省份和市县既真正压降债务、又能稳定发展。在此基础上，6月《国务院关于2023年中央决算的报告》提出分类推进融资平台公司改革转型，加快压降平台数量和隐性债务规模；同时中央财政可在地方政府债务限额空间内给予必要政策支持。此外，《国务院关于2023年中央决算的报告》中亦提出要深化财政管理改革，推进新一轮财税体制改革，突出问题导向，健全现代预算制度，优化税制结构，完善地方税体系，强化转移支付激励约束；新一轮财税体制改革或可为后续化债措施的继续完善提供一定空间。基投行业政策围绕化债和转型进一步深化落实，具体体现在以下方面： 第一、名单制管理等化债政策进一步补充和细化。“47号文”和“14号文”的相继出台，对化债政策进一步细化明确，同时针对境外债发行整体政策收紧，审核标准向境内市场看齐。二季度以来，据市场传闻，交易所公司债券借新还旧提出新要求，即“名单外”母公司申报公司债券筹集的资金不得用于偿还“名单内”子公司存量债券，该举措表明通过名单制已严格限定名单内城投债务规模及具 中诚信国际基础设施投融资行业 3 体化解举措，新要求一定程度上使得希望通过名单外企业借新还旧压降名单内企业债券规模或债券偿付完毕后退出名单等途径不再畅通，对名单内外债务进行严格界定，不得随意腾挪转移。而且，最新债券申报核查工作中需核查底层债务涉及隐债与否，且增加需承诺募集资金用途不涉及隐债等要求。 第二、化债措施因地制宜稳步实施。“一揽子化债”的措施主要包括发行特殊再融资债券和金融机构参与化债等。2024年以来，贵州省和天津市分别发行了624.98亿元和462.67亿元特殊再融资债券，其中二季度以来分别发行84.79亿元和260.87亿元。同时，2024年二季度以来，“统借统还”、“央行应急流动性金融工具”等化债手段在一季度基础上继续细化落实。5月14日，继贵州宏应达建筑工程管理有限责任公司首次发行“24宏建01”后，盘州市盘南开发投资有限责任公司首次发行“24盘开01”，发行金额为11.30亿元，期限为5年期，募集资金用途为用于“统借统还”偿还到期公司债券本金；目前统贷统还实际执行案例仅两例，尚处于试点阶段，并未大范围推广。 第三、基投行业及企业的转型政策方向渐趋清晰。在“一揽子化债”政策背景下，基投企业转型工作加快推进，部分区域已结合自身资源禀赋特征推进“产业类国资公司”整合工作。同时，2024年4月25日，上海证券交易所举办基投企业产业化专场培训，就目前市场关心的热点问题基投企业产业化转型进行经验交流，并在基投企业转型方面提出了几点重要建议：一是基投企业转型可立足于支持性的或资源性的企业定位，拉动地方经济并促进地方经济高质量发展；二是在实际转型过程中需要自上而下推动实质性转型，并鼓励地市级主体转型但数量尽量不超过三家；三是在转型企业融资结构改善方面可围绕资产证券化、乡村振兴债券以及科创债等工具重点谋划。本次上海证券交易所培训内容对于后续基投企业转型具有一定导向性作用。 表1：2023年末及2024年以来基础设施投融资行业相关政策的会议、文件和事件 时间 主要内容 2023.12 中央经济工作会议强调要统筹好地方债务风险化解和稳定发展，特别提出经济大省要真正挑起大梁，为稳定全国经济做出更大贡献。 2023.12 全国财政工作会议提出要严格落实既定化债举措，加大存量隐性债务化解力度，坚决防止新增隐性债务，健全化债长效机制，有效防范化解地方债务风险。 2023.12 国务院办公厅印发《重点省份分类加强政府投资项目管理办法（试行）的通知》（国办发〔2023〕47号），要求12个重点省份在地方债务风险降低至中低水平之前，严控新建政府投资项目，包括地方高速公路项目、棚户区改造项目、省级以下产业园区项目及部分市政基础设施项目等，项目总投资完成率不足50%的要求缓建，不足30%的要求停建。 2024.03 两会召开，提出“进一步落实一揽子化债”“建立同高质量发展相适应的政府债务管理机制”，完善全口径地方债务监测监管体系，分类推进地方融资平台转型。在处置存量债务风险的同时注重构建长效管理机制。短期内，充分调动地方财政、金融机构等资源，以时间换空间、以低息换高息的债务置换重组方式仍将是“一揽子化债”的主要方向；未来地方债务管理措施将更加全面、系统，同时或有更多常态化、制度性的举措出台，通过改革推动地方债务可持续发展。 2024.03 国务院办公厅印发《关于进一步统筹做好地方债务风险防范化解工作的通知》（国办发〔2024〕14号），提出12个重点省份外的19个省份可自主选报辖区内债务负担重、化债难度高的地区，以地级市为主，获批后参照12个重点省份的政策化债。 2024.03 多省财政厅长披露2023年财政运行情况和化债进展，提到各地进行多次摸底，制定了“1 n”化债方案，通过债务置换、设立应急周转基金、加大资金统筹、推动平台转型升级等缓释地方债务风险，部分地区实现存量隐性债务规模减少甚至清零。 2024.03 国家发改委已叫停区县级城投的境外债（包括美元债和点心债）新发审批，原则上只允许借新还旧。同时提出，积极支持行业地位显著、信用优良、对促进实体经济高质量发展具有带动引领作用的优质企业借用外债。 2024.03 国务院召开防范化解地方债务风险会议，强调压降融资平台数量推动分类转型、健全防范拖欠账款长效机制。 2024.02~03 特殊再融资债券延续发行，金融机构参与化债有序实施，“35号文”提及的重点省份发债统借统还和央行应急流动性金融工具参与化债手段首次亮相。2月2日贵州省再度发行324.58亿元特殊再融资债；3月中下旬宁夏（银川）落地首批26.14亿元的银团置换债券和非标；2月23日，贵州安顺新增发债主体发行18.00公司债券用于偿还区域内其他基投企业到期债券；3月，广西（柳州）落地央行首笔应急流动性支持（应急流动性金融工具）资金46亿。 2024.04 中央政治局会议提出要深入实施地方政府债务风险化解方案，确保债务高风险省份和市县既真正压降债务、又能稳定发展。 中诚信国际基础设施投融资行业 4 2024.06 《国务院关于2023年中央决算的报告》提出将完善地方政府债务管理，深入实施地方政府债务风险化解方案，用足用好各类政策资源，确保债务高风险省份和市县既真正压降债务、又能稳定发展；分类推进融资平台公司改革转型，加快压降平台数量和隐性债务规模；中央财政给予必要政策支持，在地方政府债务限额空间内，安排一定规模再融资政府债券，支持地方特别是高风险地区缓释到期债务集中偿还压力，降低利息支出负担。推进新一轮财税体制改革，突出问题导向，健全现代预算制度，优化税制结构，完善地方税体系，强化转移支付激励约束。 资料来源：公开资料，中诚信国际整理 二、近期政策影响分析 1、基投企业融资成本延续下行趋势，城投债发行期限进一步拉长，部分基投企业流动性压力得以阶段性缓释。 随着一揽子化债政策的持续落地，加之结构性资产荒下市场对城投债偏好整体抬升，2024年二季度全国城投债发行利率和发行利差仍延续下行趋势，其中贵州、辽宁、宁夏、黑龙江、广西、云南、青海等弱区域利差收窄较为明显，而市场认可度高的广东、北京、上海、福建、江苏、浙江等地近期利差变动较小。同时，随着债券收益的下行，3月以来，超长期信用债频现，继5月超长期特别国债发行之后，基投企业债券发行期限进一步拉长。今年以来，10年期以上的城投债发行规模和发行只数大幅度超出往年情形。此外，随着2024年新一轮特殊再融资债发行助于区域隐性债务化解，以及金融化债力度的加大和逐步落地，具体包括地方政府与金融机构协商存量债务展期降息逐步落地，政策性银行发放中长期贷款缓解到期压力，各地更加注重建立化债长效机制等，部分基投企业的流动性压力在短期内得以一定程度的缓释。 2、基投企业新增融资渠道全面收紧，债券净融资额大幅下降，且非重点省份受影响程度更大，在此背景下，基投企业利息偿付压力仍较大。 根据“35号文”相关指导思想，本轮化债中各监管部门和金融机构对基投企业融资实行名单制管理，严控名单内企业和参照名单管理企业的新增融资审批，部分重点省份明确再融资仅可用于债务本金的借新还旧。choice口径下，2024年上半年全国城投债净融资额仅为809.06亿元，同比大幅下降91.86%，且二季度净融资额由一季度大幅转负，名单制严格管理下城投债券新增融资压力较大；同时不同区域影响差异显著，其中重点省份和非重点省份发行总额分别同比下降4.75%和8.74%，考虑到重点省份债券存量规模并不大，非重点省份的债券发行受影响更大。同时，基于各地成本压降及风险把控等要求，信托贷款、融资租赁以及定融业务等非标产品新增难度不断加大。据市场传闻，近期信托公司已被要求严格落实“35号文”，对于名单内基投企业，不论作为融资主体还是担保主体，相关债务只增不减。另据市场传言的发改委境外债新规，绝大多数基投企业将无法通过境外债券融资模式新增融资，基投企业新增融资渠道全面收紧。而同时，相关主体利息支出的偿付压力仍未缓解，结合choice披露的中诚信国际口径全市场发债基投企业的财务指标1来看，2023年发债基投企业整体净利润对利息支出的覆盖倍率约0.2倍，较上年进一步下降，同时多数省份现金等价物净增加额无法保障利息支出，发债基投企业期末整体存量资金理论上仅能够保障近2年的利息支出，考虑用于债务本金偿付和项目支出的储备之后，付息保障或更为紧张。