西南证券研究发展中心 交通运输研究团队 2024年7月 交运行业2024年中期投资策略 航道上的黄金时代，航运造船欣欣向龙 回顾2024年上半年（截至2024.07.03），中信交运指数跑赢沪深300，报收1839.03，比年初涨6.72%，涨跌幅居于全行业7/30。这与我们2024年投资交运策略复苏的判断一致。展望2024下半年，我们判断，交运板块仍有结构性机会。 航运：干散货运运力供给未来2-3年确定性放缓下，需求释放将推升运价上涨。干散货运价强势上行，截至6月14日，bdi为1948点，周涨幅为3.6%，全年均值为1823.5点，较2023年均值增长32.3%。2024年以来我国长距离运输矿石进口量显著增加。中长期西非矿石有望释放。西芒杜铁矿预计将于2025年底投产，全面达产则可能在2026年或之后，届时年矿石供应量可达1.2亿吨。未来干散货运的推动将从单纯的贸易量增长推动，转变为贸易结构的进一步优化带来的运距推动。建议持续观察全球经济复苏进程。海运突发事件将对供应链效率产生一定影响，建议持续关注巴以冲突相关事件。相关标的：招商轮船、中远海控、中远海特、中谷物流。 造船：不同航运子板块景气轮动，船东资本开支能力得到大幅改善，有限产能下航运业的环保追求促进船舶更新换代将进一步推升新船价格，建议持续跟踪imo环保政策，绿色燃料生产进程，造船公司加快生产节奏，持续交付高价在手订单，毛利有望进一步改善，重点推荐：中船防务。 风险提示：宏观经济波动风险、燃油价格波动风险、运价上涨不及预期风险、市场竞争风险、成本风险、汇率风险等。 1 核心观点 截至2024年7月3日，沪深300报收3463.41，比年初上涨0.94%，中信交运指数跑赢沪深300，报收1839.03，比年初涨6.72%，涨跌幅居于全行业7/30。 2 2024年上半年交运行业回顾 交通运输（中信）相对沪深300走势 2024年中信一级指数涨跌幅（%） 数据来源：choice，西南证券整理 2024年上半年交运各子板块分化。其中，航运子板块领涨，涨幅35.07%；其次是公路子板块涨幅12.19%；公交子板块跌幅最大，为-15.87%。 2024年上半年交运板块涨幅最大的个股为中信海直（ 81.71%）、中远海控（ 63.90%）、青岛港（ 55.34%）；跌幅最大的为龙洲股份（-58.34%）、新宁物流（-53.44%）、锦州港（-48.22%）。 3 2024年上半年交运行业回顾 2024年各子板块涨跌幅（%） 交通运输行业涨跌幅前十个股 数据来源：choice，西南证券整理，截至2024年7月3日 4 关注干散货运板块供需格局变化 数据来源：drewry，国航远洋，太平洋航运，西南证券整理 干散货运输是指运输货物形态为干散货的水上货物运输形式，是水上运输的主要方式。根据clarksons数据，干散货运输货运量占全球总货运量的比例超过40%。从具体货物种类来看，根据drewry数据，2023年铁矿石货运量为16.7亿吨，占比36.3%；煤炭货运量为13.2亿吨，占比28.8%；粮食为3.9亿吨，占比为8.5%；小宗散货为12.1亿吨，占比为26.4%。 运输同样也由不同船型完成。大型的干散货船例如好望角船、巴拿马船一般运载的货物为货主集中的大宗商品包括铁矿石、煤炭等，同时由于货主和需求方比较固定，行驶的航线也比较稳定。小宗散货商品种类繁多，由大量客户操纵，经全球众多的港口运输，因此需要更为灵活的船队运营，灵便型干散货船不受全球许多受浅水、水闸、狭窄的航道及河湾限制的港口限制。 0 0@p`p��0 1820192020202120222023铁矿石 煤炭 粮食 小宗散货 干散货运各类货物运输量占比 干散货主要船型 类别 船型 载重吨级 特点 主要运输货物 运力占比 好望角型 vloc 30万＋ 载重量大、规模经济，可通过好望角 铁矿石、煤炭、铝土矿 40% wozmax 约25万± new castlemax 约20-21万 standard capesize 12-20万 mini-cape 10-12万 巴拿马型 post-panamax 9-10万 载重量较大、有一定规模经济，能通过巴拿马运河 铁矿石、煤炭、谷物等 25% kamsarmax 8-9万 现代巴拿马型 7-8万 小型巴拿马型 6.5-7万 超灵便型 ultramax 6-6.5万 载重小，吃水浅，方便灵活 矿石、磷岩、木材、谷物等 23% supramax 5.2-5.8万 handymax 4-6.5万 小灵便型 handysize 1-4万 12% 5 关注干散货运板块供需格局变化 数据来源：wind，西南证券整理 bdi上涨主要来自于好望角船型运价上涨。大船运价向小船运价的传导更容易。2022/2023年均值为1933.8/1378.4点，同比下降34.3%/28.7%。回顾干散历年行情，中国经济的快速发展是全球大宗商品贸易增长的基础。目前我国经济发展进入新常态，已由高速增长阶段转向高质量发展阶段，未来干散货运的推动将从单纯的贸易量增长推动，转变为贸易结构的进一步优化带来的运距推动。 历年干散货指数走势 6 需求：中国铁矿石进口对干散货运影响深远 数据来源：wind，西南证券整理 我国经济正处在转变发展方式、优化经济结构、转换增长动力的攻关期。2023年，我国经济总量稳步攀升，国内生产总值（gdp）超过126万亿元，比上年增长5.2%，实现了5%左右的预期目标。 我国钢铁产业随中国经济发展，目前已经进入到结构化调整阶段。2023年我国粗钢产量为10.2亿吨，同比增长0.6%，随着近年来房地产行业的调整，粗钢的产量自2020年见顶回落，2023年产量相较高点回落4.3%。 0246810121416020406080100120140中国gdp（万亿元） 中国gdp同比%（右轴） -5%0%5 %050000040000060000080000010000001200000中国粗钢产量（千吨） yoy（右轴） 中国gdp及增速 中国粗钢产量情况 7 需求：中国铁矿石进口对干散货运影响深远 数据来源：wind，驻几内亚共和国大使馆经济商务处，《中国贫细杂难选铁矿分选技术研究进展》，西南证券整理 我国的铁矿石尽管储量高，但是各种原因下，难以承载我国快速增长的经济。据美国地质调查局数据显示，我国的铁矿石储量接近200亿吨，从储量上来看处于全球前列，但是我国铁矿石品位低，平均铁品位仅约34.5%，低于全球铁矿石平均品位10个百分点，总体矿山铁品位为25%～40%，因此我国铁矿石主要以进口为主。 我国铁矿石对外依存度高，是世界主要的铁矿石进口国家。2023年我国进口铁矿石为11.7亿吨，对外依存度为54.3%，较2018年高点下降3.9pp。我国庞大的铁矿石进口量使得我国成为世界上主要的铁矿石进口国家，2023年我国进口铁矿石占全球铁矿石贸易比超过70%。 0 0@p`p0000400006000080000100000120000140000160000中国铁矿石进口数量 中国铁矿石产量 进口依存度（右轴） 部分国家铁矿石品位 铁矿石进口量（万吨）及依存度 0 0@p`p% 8 需求：中国铁矿石进口来源变化对运距影响深远 数据来源：wind，西南证券整理 澳大利亚和巴西的铁矿石储量丰富且品位较好，是世界上主要的铁矿石出口国，也是我国铁矿石主要进口来源。澳大利亚的铁矿石储量超500亿吨，铁矿石品位为52.9%，澳大利亚资源与能源局数据显示，2023年澳大利亚铁矿石出口总量为8.9亿吨，同比增长1%；巴西铁矿石储量为340亿吨，铁矿石品位为44.1%，巴西发展、工业和外贸部（mdic）数据显示，2023年巴西铁矿石出口总量为3.8亿吨，同比增长10%。 2023年我国进口澳大利亚铁矿石7.4亿吨，同比增长1.1%，占总进口量的62.5%，进口巴西铁矿石2.5亿吨，同比增长9.5%，占总进口量的21.1%。 020000400006000080000100000120000140000澳大利亚 巴西 印度 南非 其他 中国铁矿石主要进口国家（万吨） 9 需求：中长期看西非矿石释放空间 数据来源：几内亚地矿部，驻几内亚共和国大使馆经济商务处，西南证券整理 从运输需求吨海里的角度来看铁矿石海上贸易的需求，以前我们关注中国铁矿石进口增量，现在我们强调关注铁矿石进口来源的变化带来运输距离的增长。2022年1月，中钢协向国家发改委、工信部、自然资源部、生态环境部四部委上报了“基石计划”，即通过国内新增铁矿开发、境外新增权益铁矿、废钢资源的开发，改变中国铁资源来源构成，从根本上解决钢铁产业链资源短板问题，进而降低铁矿石对外依存度。 几内亚西芒杜铁矿未开采储量大，品质高，未来有望成为我国的一个主要铁矿石进口来源国。 几内亚西芒杜铁矿分布 几内亚西芒杜铁矿开采权 10 需求：几内亚铁矿或成为澳大利亚铁矿有效替补 数据来源：几内亚地矿部，西南证券整理 由于西芒杜铁矿远离沿海港口码头，铁矿石出量在很大程度上依赖于铁路建设进度。根据《矿业协议》，赢联盟将投资修建一条679公里长的铁路，将西芒杜铁矿与港口联通。这条铁路将是多用途、多功能、向其他用户开放的铁路。除了运输铁矿石之外，这条铁路还将运输散货、农产品、客运等。宝武“进场”，为西芒杜铁矿成功开发奠定坚实基础，目前铁路建设已经有了实质性的进展。赢联盟主导的北部区块由国内三十多家央企、地方国企工程承包企业负责矿山、铁路和港口的建设。预计整个工程将在2026年建成投产，届时年矿石供应量可达1.2亿吨。 几内亚铁路示意图 11 需求：几内亚铁矿或成为澳大利亚铁矿有效替补 数据来源：波交所，西南证券整理 未来几内亚铁矿石的成功放量将加快实现我国铁来源多元化。同时几内亚距离中国港口运输距离约为11000海里，是澳大利亚到中国运输距离的3倍，运输距离的拉升同样有望推动干散货运需求的增长。基于以上，我们假设： 1.中国进口铁矿石总量不发生变化，“基石计划”下通过境外新增权益铁矿、改变中国铁资源来源构成； 2.2024年巴西天气较好，铁矿石发运量增加对澳大利亚铁矿有一定的替代，同时按照几内亚铁路建设的进程，预计几内亚25、26年分别增加4000万、8000万吨铁矿石，均给到中国市场替代澳大利亚；其他地区对中国铁矿石的供应不产生重大变化。 2023a 2024e 2025e 2026e 我国铁矿石总进口量 117906 117906 117906 117906 yoy 6.5% 0% 0% 0% 占比情况 澳大利亚 63% 60% 57% 50% 巴西 21% 24% 24% 24% 几内亚 0% 0% 3% 10% 其他 16% 16% 16% 16% 进口量 澳大利亚 73707.0 70758.7 66758.7 58758.7 yoy 1.1% -4.0% -5.7% -12.0% 巴西 24856.2 27804.6 27804.6 27804.6 yoy 9.5% 11.9% 0.0% 0.0% 几内亚 0 0 4000 12000 其他 19342.7 19342.7 19342.7 19342.7 我国进口铁矿石预测（万吨） 世界铁矿石贸易主要航线 12 需求：中国铝矿进口强劲的增长趋势需要持续关注 数据来源：美国地质调查局，西南证券整理 铝行业是国家重要的基础原材料产业，根据美国地质调查局发布的《世界矿产品摘要2024》数据显示：全球铝土矿资源量估计在550亿至750亿吨之间，分布在非洲（32%）、大洋洲（23%）、南美洲和加勒比（21%）、亚洲（18%）和其他地区（6%）