请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 金融工程研究 2024年07月13日 量化点评报告 偏债转债估值承压，低风险策略较优——七月可转债量化月报 退市风险使得偏债转债估值承压。自五月中下旬以来小盘股连续下跌，由于市场担心低价股的价格类退市风险，偏债转债的价格与估值显著承压。当前偏债转债性价比相对较高，但仍需关注以下风险：1）目前偏债转债的定价偏离度仍未达到2021年初的极低水平，因此估值可能还有压缩的空间；2）若偏债转债的正股继续承压下跌，正股退市风险逐渐加大，偏债转债会接近“负gamma”区间，有较高的尾部风险。 低风险类绝对收益策略表现较优。我们可以通过配置余额大、评级高、估值低的转债分别构建银行与高股息转债策略，策略除转债外的仓位配置国债。这两个策略今年以来可以分别获得6.6%与6.9%的绝对收益，而回撤均低于2%，表现相对较优。若未来预期市场仍处于小盘回撤与较高退市的风险环境之下，则类似的低风险类投资策略将有较好的收益风险比。 可转债市场复盘：转债市场震荡下行。基于收益分解模型，我们可以观察到：1）中证转债指数：债底贡献了0.50%的收益，正股拉动与转债估值均贡献了负收益，分别为-1.12%与-2.64%。2）转债分域：偏债、平衡、偏股表现均较弱，由于退市风险的影响，偏债转债估值压缩显著，获得-4.47%的收益。由于正股下跌显著，偏股转债获得-4.31%的收益。3）转债行业：金融与成长类转债本月表现最强，其中电子、银行、非银等行业转债表现较好。而钢铁、基础化工、农林牧渔行业转债表现较弱。 转债市场重回低价低估区间。我们可以观察到转债市场：1）价格水平类择时指标：信用债ytm与转债ytm差值。当ytm差值较低时，说明近期权益市场承压，绝大部分转债已经跌成了偏债转债，权益所引起风险有限。当前ytm差值位于2018年起的7.65%分位数的较低水平。2）期权估值类择时指标：ccba定价偏离度。期权估值与权益走势相关程度高，因此当转债期权估值极低时，预期未来会获得转债估值与正股同时反弹的“戴维斯双击”的收益。当前ccba定价偏离度位于2018年起的19.84%分位数的较低水平。 择时策略当前显著超配转债资产。我们基于《可转债的赎回概率调整定价模型》报告中的方法，将ytm差值与ccba定价偏离度计算zscore，并形成择时综合打分，月度调整转债与国债间的权重，构建转债&国债的择时策略。策略几乎每年都能跑赢基准，2008年至今实现了9.22%的年化收益，波动与回撤也有明显的降低。2022年至今也能实现4.71%的年化收益。当前转债市场处于低价、低估值区间，可见转债性价比高，转债配置仓位为100.0%，相对于等权基准显著超配。 风险提示：以上结论均基于历史数据和统计模型的测算，如果未来市场环境发生明显改变，不排除模型失效的可能性。 作者 分析师 梁思涵 执业证书编号：s0680522070006 邮箱：liangsihan@gszq.com 分析师 林志朋 执业证书编号：s0680518100004 邮箱：linzhipeng@gszq.com 分析师 刘富兵 执业证书编号：s0680518030007 邮箱：liufubing@gszq.com 相关研究 1、《量化专题报告：可转债退市风险的量化与应用》2024-07-10 2、《量化周报：市场将继续震荡筑底》2024-07-07 3、《量化分析报告：行业配置模型上半年相对wind全a超额9.7%——基本面量化系列研究之三十三》2024-07-07 4、《量化分析报告：择时雷达六面图：技术面与情绪面恢复》2024-07-06 5、《量化点评报告：七月配置建议：超配大盘质量》2024-07-01 2024年07月13日 p.2 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 一、退市风险使偏债转债估值承压，低风险策略表现较优 ......................................................................................... 4 二、市场复盘：转债市场震荡下行 .......................................................................................................................... 8 三、可转债策略跟踪 ............................................................................................................................................. 11 附录：最新选券结果 ............................................................................................................................................. 17 风险提示 .............................................................................................................................................................. 20 图表目录 图表1：可转债正股股价分别低于2元与3元的数量（2024/7/12） .......................................................................... 4 图表2：可转债正股股价分别低于2元与3元的转债余额（2024/7/12） ................................................................... 4 图表3：正股在转债存续期内跌至1元概率，转债市值加权（2024/7/12） ................................................................ 4 图表4：偏债转债定价偏离度（余额3个亿以上，评级aa-及以上，正股价2元以上，等权，2024/7/12） .................. 5 图表5：偏债转债ytm（余额3个亿以上，评级aa-及以上，正股价2元以上，等权，2024/7/12） ............................ 5 图表6：转债市场分域估值（余额3个亿以上，评级aa-及以上，正股价2元以上，等权，2024/7/12）...................... 6 图表7：银行与高股息转债策略净值（2024/7/12） .................................................................................................. 6 图表8：银行与高股息转债策略统计（2024/7/12） .................................................................................................. 7 图表9：中证转债累计收益分解（2018/1/1-2024/7/12） .......................................................................................... 8 图表10：中证转债累计收益分解（2024/6/1-2024/7/12） ........................................................................................ 8 图表11：近一个月转债累计收益分解（2024/6/1-2024/7/12，其中等权指数为3亿以上且aa-及以上转债等权） ........ 8 图表12：中信一级行业（以及风格大类行业）中转债收益分解，（2024/6/1-2024/7/12，其中统计转债池为3亿以上且aa-及以上转债等权） .................................................................................................................................................. 9 图表13：中证转债指数与信用债与转债ytm差值-历史6年中位数（2024/7/12） ..................................................... 9 图表14：中证转债指数与市场ccba定价偏离度（2024/7/12） ............................................................................... 10 图表15：转债&国债择时策略净值（2024/7/12） ................................................................................................... 10 图表16：转债&国债择时策略统计（2024/7/12） ................................................................................................... 10 图表17：低估值策略净值（2024/7/12） ................................................................................................................ 11 图表18：低估值策略统计（2024/7/12） ................................................................................................................ 11 图表19：低估值 强动量策略净值（2024/7/12） ................................................................................................... 12 图表20：低估值 强动量策略统计（2024/7/12） ................................................................................................... 12 图表21：低估值 高换手策略净值（2024/7/12） ................................................................................................... 12 图表22：低估值 高换手策略统计（2024/7/12） ..................................