www.swsc.com.cn 高确定、高分红标的占优，步步为营 银行业2024年中期投资策略 西南证券研究发展中心 金融研究团队 2024年7月 摘 要 经济回升向好，内需仍需改善。5月份，规模以上工业增加值同比增长5.6%，其中装备制造业、高技术制造业分别增长7.5%、10.0%，增速分别快于整体工业1.9pp和4.4pp。服务业生产指数增长4.8%，比上月加快1.3pp，服务业商务活动指数为50.5%，比上月提高0.2pp。随着超长期特别国债发行、消费品以旧换新和提振房地产市场政策“组合拳”落地生效，经济回升向好势头将持续巩固。外需较好，内需仍需改善：1）外贸增速持续加快；2）反映企业预期的6月pmi再度走弱，表现弱于季节性，消费者预期方面，消费者信心指数低位震荡。 行情复盘：板块跷跷板效应和增量资金推动银行股跑赢大盘。今年来银行股走势受红利防御和基本面预期共同推动：1月初-4月25日行情主要由2023年12月底调降存款挂牌利率和权益市场其他板块调整共同催化，叠加1月降低存款准备金，1季度保险增量资金、金融数据较好等因素共同影响，国有大行防御性较强。4月26日-5月27日，则主要由招行提高分红和区域优质银行业绩表现超预期叠加房地产相关政策推动。5月28日至今，对经济金融数据预期偏弱，权益市场其他板块继续调整，部分银行进入中期分红，大行和部分优质中小行领涨。 不确定性：地产和经营贷承压。结合房企债券违约情况来看，商业银行对公房地产不良贷款或继续承压。违规经营贷或是造成当前经营贷质量承压的重要因素：2021年3月，《关于防止经营贷用途贷款违规流入房地产领域的通知》要求对期限超过3年的经营用途贷款，加强风险管理，逐笔登记并定期进行核查。不排除仍有部分贷款人经营贷违法违规进入房地产领域，由于抵押品房产价格较2021年已有明显下降，个人经营贷资产质量或继续承压。居民消费类和信用卡贷款依赖居民现金流预期转正，下半年居民收入预期或是观察消费类和信用卡贷款资产质量重要指标。 规模上信贷增长与经济增长关系弱化，对公或仍是主导。信贷增长与经济增长的关系趋于弱化，银行信贷业务或由增量竞争转为存量竞争，“数字化”“精细化”是银行下一步突围方向。下半年信贷投放上或延续对公主导。银行类型上国有大行和部分城农商或是对公信贷投放的主体。息差上受益于付息成本下行，资产端收益率延续下行。居民存款到期重定价 严查手工补息推动付息成本下行，规范“手工补息”对上市银行净息差贡献约5.25bp。资产端受货币政策体影响或持续下行。预计外部汇率约束减小后，下半年或有一到两次降息，或将推动生息资产收益率进一步下行。 1 让利实体仍然是主题，信贷结构或推动贷款收益率进一步承压。《关于做好2024年降成本重点工作的通知》提出“推动贷款利率稳中有降”预计全年贷款利率延续下降势头，同时贷款结构对公强、零售弱或延续使银行贷款收益率进一步承压。其他收入上，投资收益下半年波动加剧。人民银行行长潘功胜“保持正常向上倾斜的收益率曲线，保持市场对投资的正向激励作用”。当前债券市场收益率或已不具备大幅下行的基础，短期内或将维持震荡。政府债券供给或明显上升，7月下旬较大规模税期叠加缴款压力逐步增加，资金面和机构或偏向收敛。在银行投资收益高度依赖“债牛”前提下，半年报投资收益或有支撑，下半年或波动加剧。代销规模或持续回升，但受让利影响总体承压。市场情绪、减费让利或使代销收入延续去年下降趋势。 投资建议一：把握确定性，大公司 小微业务或是全年利息收入的核心支撑：国有大行和部分信贷保持高度景气的区域性银行利息收入或好于其他类型银行。高确定、高分红标的占优：复盘上半年，厚安全边际的“低不良 低关注 高拨备”高确定银行和高分红国有五大行对比来看，受权益市场波动和债市“资产荒”等多因素影响，高确定性“低不良 低关注 高拨备”银行＞高分红红利大行＞其他银行，相关标的：杭州银行、成都银行、苏州银行、宁波银行；工商银行、农业银行、中国银行、建设银行、交通银行。 投资建议二：步步为营，短期可以博弈指数权重或者成分调整。从中信银行4月份股价单日涨停来看，在面临指数权重调整的时候，短期内机构的被动调整会对个股股价造成重大的影响。相关标的：中信银行。中长期银行业基本面向好依赖于经济内生修复。经济发展基础支撑能力不断增强，对于银行来说，信贷需求在经历“均衡投放”“防资金空转”达到更好的量价平衡，即信贷均衡增长，利率稳中有降，银行维持“合理息差”；资产质量上前期受影响的房地产、批发零售和个人贷款等重点领域坏账逐步出清；企业和居民风险偏好进一步提升，推动其他非息收入不断上行。相关标的：招商银行、宁波银行、平安银行。 风险提示：假设有偏差下的模型测算误差；经济内生增长动力低于预期；资产质量超预期下滑；利率以及资产价格超预期波动。 2 摘 要 目 录 3 经济回升向好，内需仍需改善 不确定性：地产和经营贷承压 基本面情况：营收展望 行情复盘 投资建议 经济回升向好：5月份，规模以上工业增加值同比增长5.6%，其中装备制造业、高技术制造业分别增长7.5%、10.0%，增速分别快于整体工业1.9pp和4.4pp。服务业生产指数增长4.8%，较上月加快1.3pp，服务业商务活动指数为50.5%，较上月提高0.2pp。随着超长期特别国债发行、消费品以旧换新和提振房地产市场政策“组合拳”落地生效，经济回升向好势头将持续巩固。 外需较好，内需仍需改善：1）外贸增速持续加快，5月份以人民币计价的进出口、出口分别增长8.6%、11.2%，比上月分别加快0.6pp和6.1pp。2）反映企业预期的6月pmi再度走弱，表现弱于季节性，反映内需尚未企稳带动生产转弱，企业生产意愿下降的同时也导致被动累库，产销不畅。非制造业方面，5月小长假需求集中释放致使6月服务业pmi较上月出现小幅回落，建筑业景气边际走弱，今年地方债整体发行进度相对偏缓或一定程度上导致建筑业新订单明显偏低，消费者预期方面，消费者信心指数低位震荡。 1 经济回升向好，内需仍需改善 数据来源：wind，西南证券整理 4 经济回升向好 出口vs消费者信心指数 -15%-10%-5%0%5 %0 20-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092022-122023-032023-062023-092023-122024-03规模以上工业增加值:当月同比 服务业生产指数:当月同比 -60%-40%-20%0 @`�000004060801001201402020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-012024-04消费者指数:信心指数（点，左轴） 出口总值:当月同比（右轴） 工业企业利润持续向好：国家统计局发布数据显示，1-5月份，全国规模以上工业企业实现利润总额27543.8 亿元，同比增长3.4%，延续年初以来的增长态势。受投资收益增速回落等短期因素影响，规上工业企业利润增速比1—4月份回落0.9pp，但从营业收入扣减营业成本计算的毛利润角度看，1-5月份企业毛利润增速比1—4月份加快0.8pp，连续两个月加快，工业企业效益基本面持续改善。 价格温和回升但依然低位运行：5月份，全国居民消费价格指数（cpi）同比上涨0.3%，涨幅持平上月。全国工业生产者出厂价格指数（ppi）同比下降1.4%，降幅比上月收窄1.1pp。预计全年物价或保持温和回升。 1 经济回升向好，内需仍需改善 数据来源：wind，西南证券整理 5 利润向好，亏损企业数增速维持低位 cpi vs ppi -10%-5%0%5 20-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-012024-04cpi :当月同比 ppi :当月同比 -50%0p00 0 20-022020-052020-082020-112021-022021-052021-082021-112022-022022-052022-082022-112023-022023-052023-082023-112024-022024-05规模以上工业企业:亏损企业数:期末同比 规模以上工业企业:利润总额:累计同比 居民就业、收入预期仍需改善：从统计局的消费者信心就业指数和收入指数来看，居民对于未来就业和收入预期仍然偏弱，暂时较2020年前仍有一定差距，需要相关政策进一步推动。中央经济工作会议强调，增加城乡居民收入，扩大中等收入群体规模，优化消费环境。国务委员谌贻琴6月在浙江省、四川省调研就业工作时强调“要深入学习贯彻习近平总书记重要指示精神，认真落实党中央、国务院决策部署，实施好稳预期稳增长稳就业政策举措，依靠发展促进高质量充分就业。” 以旅游为代表的消费场景收入和人均支出来看仍有改善空间：2024年6月，黄金周旅游总收入同比增速8.15%，黄金周旅游人均支出同比增速4.21%，分别较5月下滑5.47pp和0.6pp，旅游等消费仍有改善空间。 1 经济回升向好，内需仍需改善 数据来源：wind，西南证券整理 6 就业指数vs收入指数 旅游等消费仍有改善空间 -100%-50%0p00 0%0 18-022018-072018-122019-052019-102020-032020-082021-012021-062021-112022-042022-092023-022023-072023-122024-05中国:旅游总收入:黄金周:同比 中国:旅游人均支出:黄金周:同比 607080901001101201301402018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-052023-092024-012024-05中国:消费者信心指数:收入（点） 中国:消费者信心指数:就业（点） 目 录 7 经济回升向好，内需仍需改善 不确定性：地产和经营贷承压 基本面情况：营收展望 行情复盘 投资建议 -15%-10%-5%0%5 %05%沪深300指数 上证综合指数 申万行业指数:国有大型银行 申万行业指数:股份制银行 申万行业指数:城商行 申万行业指数:农商行 今年来银行股走势受红利防御和基本面预期共同推动：1月初-4月25日行情主要由2023年12月底调降存款挂牌利率和权益市场其他板块调整共同催化，叠加1月降低存款准备金，1季度保险增量资金、金融数据较好等因素共同影响，国有大行防御性较强。4月26日-5月27日，则主要由招行提高分红和区域优质银行业绩表现超预期叠加房地产相关政策推动。5月28日至今，对经济金融数据预期偏弱，权益市场其他板块继续调整，部分银行进入中期分红，大行和部分优质中小行领涨。 2 行情复盘：板块跷跷板效应和增量资金推动银行股跑赢大盘 数据来源：wind，西南证券整理；数据截止到6月28日 开年以来银行跑赢沪深300 对金融数据预期偏弱，权益市场其他板块持续走弱，部分银行进入中期分红。国有行＞城商行＞股份行＞农商行＞沪深300＞上证综指。 1.2-4.25，存款挂牌利率调降和其他权益板块走弱催化。后续降低存款准备金，保险增量资金，1季度经济金融数据较好，城商行＞国有行＞股份