本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 政治局会议点评 政治局会议的“三中”信号 2024年06月27日 [table_author] 分析师：陶川 分析师：赵宏鹤 分析师：吴彬 执业证号：s0100524060005 执业证号：s0100524030001 执业证号：s0100523120005 邮箱：taochuan@mszq.com 邮箱：zhaohonghe@mszq.com 邮箱：wubin@mszq.com ➢ 从“全面深化改革”到“进一步全面深化改革”，这进一步究竟体现在哪？2013年10月政治局会议听取了拟提请三中全会的《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》稿，十年多之后，今天的政治局会议听取的文件稿则是《中共中央关于进一步全面深化改革、推进中国式现代化的决定》，背后的线索呼之欲出，从十年前发散式的提出问题，到今年进一步聚焦和明确方向、给出目标，可以从三个方面去理解： ➢ 更加立体的目标。说到2035目标，大家耳熟能详的是“人均国内生产总值达到中等发达国家水平”，但是这一次的目标则更加注重体制机制，囊括经济、政治和社会治理方方面面，是一个系统性的工程。 ➢ 更加聚焦的重点。与同样预告了三中全会召开的2013年10月政治局会议相比，这一次“坚持”、“深化”与“改革”的含量都更浓了一些。这其中党的领导，制度层面的完善和创新以及“人民”背后的民生问题会是更加值得关注。 ➢ “进一步”可能还会体现在改革的＂继承＂和拓展上。顾名思义，二十届三中料将站在十八届三中全会“巨人的肩膀”上，而二十届三中全会改革的线索也可从十八届三中的改革进度中见微知著。十八届三中全会改革至今十年，金融市场化、民营经济发展等领域硕果累累，另一方面，民营经济的地位、法治、财税体制改革仍在推进，可能成为本届三中的改革重心。 ➢ 见微知著，还有什么有趣的细节值得我们关注？一是看三中全会召开时间。通过复盘历史三中全会召开时间与经济增速之间的关系，可以发现上一年经济表现得越好，三中全会就“来得更快”；反之，上一年经济表现得“不太平坦”，三中全会就“来得更慢”，或许要“慢工出细活”式地花更多时间去研讨未来五年的经济发展计划、给人民交出更满意的答卷。 ➢ 二是看三中全会公报的内容（字数）。以往每届三中全会呈现出来的规律是“越说越多”，不过到了2018年的十九届三中全会却“说得更少”了。而2018年恰逢是中美贸易冲突、外部风险渐起的一年，或许在外来压力比较大的情况下，对未来五年的部署也难以“条分缕析”。结合历史上三中全会公报字数与汇率的走势来看，我们发现人民币升值得越多，三中全会反而“说得更多”，但人民币贬值的话三中全会反而“说得更少”。这也与2018年人民币贬值、同时三中全会公报字数在边际减少有着“异曲同工之妙”。 ➢ 三是看市场“拭目以待”的财税体制改革。今年是分税制改革40周年。从起初的央地事权划分比较模糊、到后来中央政府开始放权让利（地方事权包干制）、再到央地事权开始逐步明细（分税制），可以说新中国成立以来的财税体制改革历程并非走得“风调雨顺”。不过在当前地方政府财权与事权不匹配（尤其是 ➢ 相关研究 1.全球大类资产跟踪周报：强美元延续的概率提升-2024/06/22 2.人民币汇率点评：如何理解近期汇率波动-2024/06/21 3.2024年下半年宏观经济展望：下半年的“变”与“不变”-2024/06/17 4.2024年5月金融数据点评：等待m1增速企稳-2024/06/16 5.2024年下半年宏观政策展望：多元目标下的破局之路-2024/06/16 宏观事件点评 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 地方土地出让收入下滑、偿债压力仍存）的情形下，财税体制改革仍有进一步完善的空间。鉴于十八届三中全会中早已提出过“财政是国家治理的基础和重要支柱”，深化财税体制改革无疑是7月即将到来的三中全会“重头戏”。 ➢ 以史为鉴，历届三中全会均与当时的经济背景紧扣。将近五届三中全会的主要议题结合在一起，便可洞悉中国经济如何不断地“乘风破浪”，可以说三中全会擘画出中国经济发展的生动图景——从讲述抗通胀的故事、再到大力发展农村经济的故事、接着又是促进经济新旧动能转换的故事......可以说，每五年一次的三中全会在中国经济前进道路上发挥“举旗定向”的关键性作用。 ➢ 十五届（1998年）：破“农村不发达”难题，吹响农村经济的号角。十五届三中全会上直指“我国社会主义初级阶段是不发达阶段，农村尤其不发达”，因此会议基本都是围绕农村改革展开。此次三中全会强调农业和农村经济的可持续发展，重点做好几个方面的工作：一是加大以水利为重点的基础设施建设；二是加强农业科研工作；三是加强乡镇企业发展、确保农民减负和持续增收。可以说此次三中全会将“三农”问题摆在最重要的位置，重点考虑了亿万农民工、农民增收和基本权益保障等问题。 ➢ 十六届（2003年）：力破加入wto后面临的新挑战。十六届三中全会是中国加入wto后的首届三中全会，因此会议提出了当时处在“适应经济全球化和科技进步加快的国际环境”的特殊背景。或许“辞旧”才能更好地“迎新”——在国内旧体制和迅速成长的新型经济力量矛盾愈发突出的情况下，倒逼了社会主义市场经济体制进行改革。 那又该如何完善社会主义市场经济体制？根据十六届三中全会的指引，完善社会主义市场经济体制的核心在于坚持公有制主体地位、加快全国统一市场的建设、扩大就业、深化科技教育体制改革。此次三中全会后，无论是公有制经济的发展、还是失业率的下降、亦是其他方面，均取得了一定的成效。 ➢ 十七届（2008年）：议题重回农村改革，再续十五届三中全会的“前缘”。十七届三中全会提出改革开放30周年之际，研究推进农村改革发展问题具有深远意义。全会主要聚焦于农村改革与发展，认为其对“建立和完善社会主义初级阶段基本经济制度和社会主义市场经济体制”、以及“实现人民生活从温饱不足到总体小康的历史性跨越”具有重要意义。也正是因为对农村改革的重视，十七届三中全会对于农业体制改革相关词汇的提及是历史上最多的一次。 这一轮农村改革的核心在于加强农业基础、扶持农村发展、加快农民增收；目标任务是在2020年实现农村经济体制更加健全、农民人均纯收入比2008年翻一番、城乡基本公共服务均等化明显推进等。这一次三中全会后，农村改革的进度卓有成效——农村与城镇居民恩格尔系数之差缩小速度加快、同时也开启了城乡收入比的下行通道。 ➢ 十八届（2013年）：经济改革2.0，“市场化”是c位。由于临近全面建成小康社会以及建党一百年，十八届三中全会召开的背景“形势紧、任务重、目标高”，因此也是十二届以来公报字数最多的一次三中。全会聚焦经济体制改革，首提“市场在资源配置中的决定性作用”，以及两个“毫不动摇”，市场化&民企逐渐变成我国经济增长的新动能。也正是在2013年，中国500强企业中民营企业占比上升斜率变陡、且私营企业景气指数也迎来了明显改善。 这轮改革的深度与广度可谓近五届之最：一是注重顶层设计，首提“推进国家治理体系和治理能力现代化”，健全宏观调控体系，深化财税体制改革；二是着眼政府与市场的关系，金融上，推行股票发行注册制改革、汇率市场化改革。企业 宏观事件点评 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 上，支持民营部门融资，放宽投资准入；三是布局全方位一体化改革，囊括法制、民生、土地、环保多个方向。 ➢ 十九届（2018年）：不一样的改革味，机构改革承前启后，为高质量发展铺平道路。十九届三中全会侧重党和国家机构改革，与上一届“提高国家治理能力和治理水平”主题思路一脉相承。去年国家金融监管总局与科技部也相继落地，对科技和金融相关部门进行整合、升级，并提供必要的资源支持是本次机构改革的核心，也为本届三中进一步推动经济高质量发展打通了堵点。 三中是“前调”，四中是“序曲”。十九届三中全会次年（即2019年）的四中全会，是从党和国家事业发展的全局和长远出发、部署推进国家治理体系建设举措的一次重磅会议。会议上再次强调了党和国家机构改革的重要性，提出“推进国家治理体系和治理能力现代化是全党的一项重大战略任务”。 ➢ 风险提示：政策定力超预期；国内经济形势变化超预期；出口超预期萎缩。 图1：从政治局会议重要词频看三中全会 资料来源：中国政府网，民生证券研究院 注：在统计十八届三中全会召开前的政治局会议词频时，并未考虑最后两段内容（即节俭节约、反对浪费等相关内容）。 051015202530改革党深化制度人民发展经济开放资本次三中全会召开前政治局会议：重要词频统计：二十届（2024年）十八届（2013年） 宏观事件点评 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 4 图2：十八届三中全会的改革进度 资料来源：共产党员网，民生证券研究院 改革目标政策进展一些改革仍在推进财政中央和地方政府税收和支出责任协调一致的财政系统出台有关地方政府债务责任以及扩大地方政府通过官方渠道借贷范围的管理意见修订预算法，提高财政透明度地方政府用来支付扩大的医疗、教育和养老金覆盖范围的资金相对有限金融市场在决定利率和汇率上发挥更大作用金融行业更加多元化。直接融资对经济发展有重大作用。私营部门公司获得更多融资机会。汇率市场化改革：汇率波动区间从1%扩大到2%。放开民营银行获得牌照推进股票发行注册制改革利率与汇率进一步市场化改革可能受到银行利润压力以及汇率目标影响企业支持私有制，开放国有部门，鼓励更大的竞争，并提高国有企业分红。地方政府公布国有企业所有制改革计划。分红比例提高5个百分点。深入实施国有企业改革深化提升行动是推动国有企业加快培育和发展新质生产力的重要途径社会/民生扩大福利覆盖到中国1亿以上农民工，让他们成为城镇居民努力于到2020年扩大全本地城镇户口人口1亿人城市医疗、教育和其他服务扩张计划仍需充足的资金支持法治反腐倡廉；通过为企业和投资者提供法律确定性，为发展提供坚实的基础。党内反腐持续开展十八届四中全会推动司法独立，减少对地方政府干预推进中国式现代化，做到改革和法治相统一，如《金融稳定法》的推进土地加强农民财产权，推进城乡要素平等交换，可以用来为城镇移民或提高生产率提供融资。允许农民出租或抵押他们的农业用地。提高了对征用农民土地的补偿环境建立系统完整的生态文明制度体系，用制度保护生态环境扩大资源税，以基于市场的办法来解决污染问题划定生态保护红线地方经济增长与维护生态环境的关系进一步协调十八届三中全会的改革进度 宏观事件点评 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 5 图3：历届三中全会主要内容汇总表 资料来源：中国政府网，民生证券研究院 十三届十四届十五届十六届十七届十八届十九届召开时间1988.09.26-09.301993.11.11-11.141998.10.12-10.142003.10.11-10.142008.10.09-10.122013.11.09-11.122018.02.26-02.28利端我国总的经济形势是好的改革开放迈出新的步伐，宏观调控取得积极成效，经济蓬勃发展在经济、政治、文化、外交等各个方面所采取的一系列方针、政策和部署，特别是应对亚洲金融危机的措施是正确的和富有成效的夺取了防治非典工作的阶段性重大胜利，保持了经济较快增长和各项事业全面发展的良好势头，巩固了奋发向上、安定团结的政治局面我国总体形势是好的，经济保持较快增长，金融业稳健运行，我国经济发展的基本态势没有改变各项工作取得新进展，实现了贯彻落实党的十八大精神第一年的良好开局在决胜全面建成小康社会、开启全面建设社会主义现代化国家新征程上迈出新的步伐，推动党和国家各项事业取得新的成绩弊端存在的困难和问题也不少，突出的是物价上涨幅度过大面对