第1页 / 共7页 本报告j9九游会老哥俱乐部官网的版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 工程机械ii 分析师：刘智 登记编码：s0730520110001 liuzhi@ccnew.com 021-50586775 设备更新叠加出海推动工程机械需求复苏，新兴产业高速成长打造新增长点 ——徐工机械(000425)2023年报&2024一季报点评 证券研究报告-年报点评 买入(首次) 市场数据(2024-05-14) 收盘价(元) 7.88 一年内最高/最低(元) 8.02/4.96 沪深300指数 3,657.05 市净率(倍) 1.61 流通市值(亿元) 639.86 基础数据(2024-03-31) 每股净资产(元) 4.89 每股经营现金流(元) 0.02 毛利率(%) 22.89 净资产收益率_摊薄(%) 2.77 资产负债率(%) 64.01 总股本/流通股(万股) 1,181,616.61/812,008.96 b股/h股(万股) 0.00/0.00 个股相对沪深300指数表现 资料来源：中原证券研究所，聚源 相关报告 《徐工机械(000425)公司点评报告：点评报告》 2010-02-09 联系人： 马嶔琦 电话： 021-50586973 地址： 上海浦东新区世纪大道1788号16楼 邮编： 200122 发布日期：2024年05月15日 投资要点： 徐工机械发布2023年度业绩报告：2023年营业收入约928.48亿元，同比减少1.03%；归属于上市公司股东的净利润约53.26亿元，同比增加23.51%。 徐工机械披露2024年一季报：2024年第一季度实现营业收入241.74亿元，同比增长1.18%；净利润16亿元，同比增长5.06%。 ⚫ 传统工程机械营收承压，新兴产业和出口高速增长 公司2023年实现营业收入营收928.48亿元，同减1.03%；实现归母净利润53.26亿元，同增23.51%；实现扣非归母净利润44.97亿元，同增29.47%。 分业务看，传统工程机械： 1） 土方机械营业收入225.6亿，同比下滑4.56%，占营业收入24.3%； 2） 起重机械营业收入211.87亿，同比下降11.2%，占营业收入22.82%； 3） 混凝土机械营业收入104.25亿。同比增长9.72%，占营业收入11.23%； 4） 其他工程机械、备件及其他营业收入166.54亿，同比增长24.95%； 5） 桩工机械营业收入34.59亿，同比下滑55.48%，道路机械营业收入38.19亿，同比下滑5.37%。 6） 新兴产业高速增长。高空作业机械实现营业收入88.83亿，同比增长35.62%，矿业机械实现营业收入58.6亿，同比增长14.17%。 公司国内营业收入556.28亿，同比下滑15.69%，占营业收入比例为59.91%；国外营业收入372.2亿，同比增长33.7%，占营业收入比例为40.09%，国际业务占比提升到40%以上。 ⚫ 公司积极布局新兴产业，实现量质双速增长 公司积极布局工程机械业务以外的战略新兴产业。2023年公司战略新兴产业拔节生长、势头正劲，收入增长近 30%，占比提升 4.5 个百分点，贡献度超过20%、新能源业务连续两年倍增、贡献度近 10%。 其中，高空作业机械实现营业收入88.83亿，同比增长35.62%，矿业机械实现营业收入58.6亿，同比增长14.17%。公司高空作业平台和举升类消防车行业第一。矿山机械收入大幅增长，其中新能源矿车增长4 倍，矿挖内销占有率提升 1.7 个百分点。合并成立叉车事业部加强内部协同，实-20%-13%-6%2%9$1 23.052023.092024.012024.05徐工机械沪深30011767 工程机械ii 第2页 / 共7页 本报告j9九游会老哥俱乐部官网的版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 现收入增长近 30%。农机公司拖拉机、收获机批量交付，收入增长 10 倍。 ⚫ 2023年公司毛利率稳步上升，盈利能力持续提升 2023年公司毛利率为22.38%、同比上升2.17个百分点；净利率为5.64%，同比上升1.06个百分点；扣非净利率4.84%，同比上升1.14个百分点。毛利率上升的主要原因是：1）公司各项业务毛利率均有小幅度提升；2）国际业务占比提升，国际业务毛利率高于国内业务。 分业务：土方机械毛利率25.69%，同比上升0.37个百分点；起重机械毛利率22.6%，同比上升2.73个百分点；混凝土机械毛利率18.05%，同比上升1.71个百分点；其他工程机械配件及其他毛利率18.41%，同比上升了5.42个百分点。 分地区：国内业务毛利率21.16%，同比上升1.84个百分点；国外业务毛利率24.21%，同比上升1.88个百分点。 ⚫ 2024q1经营持续改善，盈利能力不断改善 2024q1公司实现营收241.74亿元，同增1.18%；实现归母净利润16.00亿元，同增5.06%；实现扣非归母净利润14.66亿元，同增12.48%。 公司2024q1毛利率、净利率分别为22.89%、6.63%，对比2023年报分别提升0.51个百分点、0.99个百分点。公司经营持续优化，盈利能力不断改善。 ⚫ 工程机械行业有望触底回升，大规模设备更新催化国内需求 国内工程机械行业需求有望触底回升。国内工程机械主要以更新需求驱动，设备更新周期大致约为8-10 年，上一轮工程机械景气周期从2016年下半年开始启动，到2021年一季度达到行业巅峰。按照行业周期推算，2024年开始上一波行业上行周期的设备逐步到达更新替换的阶段。工程机械行业有望迎来周期触底回升，结束持续三年多的行业下行周期。2024年1-4月挖掘机国内销量已经逐步扭转了连续下滑的趋势实现正增长，验证了工程机械国内需求拐点。 其次，国务院大力推动大规模设备更新，相关行业政策和地方政策逐步落实推进，大规模设备更新将催化国内需求，加速行业周期拐点到来，此外，海外业务拓展仍是工程机械行业重要增长点。 徐工机械是国内工程机械龙头企业，工程机械包括铲土运输机械、挖掘机械、起重机械、工业车辆、路面施工与养护机械等21大类。公司产品中汽车起重机、随车起重机、压路机等 16 类主机位居国内行业第一；公司起重机械、移动式起重机、水平定向钻持续保持全球第一，桩工机械、混凝土机械稳居全球第一阵营，道路机械、随车起重机、塔式起重机保持全球第三，高空作业平台进位至全球第三，矿山露天挖运设备保持全球第五，挖掘机位居全球第六、国内第二，装载机跃升至全球第二、国内第一。龙头企业充分受益国内工程机械市场复苏及出海拓展。 此外，公司持续挖潜提升产品毛利率，采取了一稳：稳价格，一降：降成本（采购降本、研发降本、生产降本），三调整：提升中高毛利产品收入占比，减少低毛利产品收入占比，加大海外业务收入占比。2024年公司毛利 工程机械ii 第3页 / 共7页 本报告j9九游会老哥俱乐部官网的版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 率有望进一步提升，盈利质量有望明显提升，带动公司利润释放更加充分。 ⚫ 盈利预测与估值 徐工机械是国内工程机械龙头企业，行业地位非常突出和巩固，充分受益国内工程机械行业周期拐点及海外拓展大趋势。公司持续推动工程机械产业链优化，持续推动出海战略、发展战略新兴产业，增强公司核心竞争力，有望打开新的成长空间。我们预测公司2024年-2026年营业收入分别为1050.57亿、1187.14亿、1335.64亿，归母净利润分别为67.57亿、85.41亿、104.91亿，对应的pe分别为13.78x、10.9x、8.88x，首次覆盖给予公司“买入”评级。 风险提示：1：国内工程机械需求不及预期；2：出口需求、业务拓展不及预期；3：行业竞争加剧，毛利率下滑；4：原材料价格上涨的波动；5：其他不可预料的国际化风险。 2022a 2023a 2024e 2025e 2026e 营业收入（百万元） 93,817 92,848 105,057 118,714 133,564 增长比率（%） -19.67 -1.03 13.15 13.00 12.51 净利润（百万元） 4,312 5,326 6,757 8,541 10,491 增长比率（%） -47.46 23.51 26.86 26.39 22.83 每股收益(元) 0.36 0.45 0.57 0.72 0.89 市盈率(倍) 21.59 17.48 13.78 10.90 8.88 资料来源：中原证券研究所，聚源 工程机械ii 第4页 / 共7页 本报告j9九游会老哥俱乐部官网的版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 图1：公司营业收入（百万元） 图2：公司归母净利润（百万元） 资料来源：wind、中原证券研究所 资料来源：wind、中原证券研究所 图3：公司盈利能力指标 图4：公司经营现金净流量（百万元） 资料来源：wind、中原证券研究所 资料来源：wind、中原证券研究所 59,176.0073,968.1584,327.5893,817.1292,848.2224,174.4233.2525.0014.01-19.67-1.031.18-30-20-10010203040010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,00080,00090,000100,0002019a2020a2021a2022a2023a2024q1营业收入同比(%)3,620.573,728.865,614.614,307.105,326.471,600.4776.982.9950.57-47.5323.515.06-60-40-2002040608010001,0002,0003,0004,0005,0006,0002019a2020a2021a2022a2023a2024q1归母净利润同比(%)17.4517.0716.2420.2122.3822.896.165.066.704.585.646.6305101520252019a2020a2021a2022a2023a2024q1毛利率(%)净利率(%)roe(加权)(%)020,00040,00060,00080,000100,000120,0002019a2020a2021a2022a2023a2024q1经营活动现金净流量归母净利润销售商品提供劳务收到的现金营业收入 工程机械ii 第5页 / 共7页 本报告j9九游会老哥俱乐部官网的版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 图5：分业务营业收入（百万元） 图6：分业务毛利率（%） 资料来源：wind、中原证券研究所 资料来源：wind、中原证券研究所 图7：公司2023年主要营业收入结构（元、%） 资料来源：徐工机械2023年报、中原证券研究所 6,318.586,615.648,122.1023,638.6622,560.3920,833.5626,489.1827,209.0523,859.6821,186.8113,109.7017,656.2218,933.7813,328.9816,654.229,501.7110,425.45020,00040,00060,00080,000100,0002019a2020a2021a2022a2023a土方机械起重机械工程机械备件混凝土机械消防机械矿业机械道路机械桩工机械类25.3225.6923.8023.3722.4619.8722.608.199.775.3412.9918.4116.3418.050510152025302019a2020a2021a2022a2023a土方机械起重机械工程机械备件混凝土机械