证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 公司研究 其他化学原料 2024年03月04日 卫星化学（002648）重大事项点评 强推 （维持） 推动质量回报双提升，轻烃龙头加快发展新质生产力 目标价：22.68元 当前价：16.61元 事项： 3月1日，公司发布“质量回报双提升”行动方案，旨在维护全体股东利益，推动提升公司质量和投资价值。 评论： 公司将持续推动提升公司质量和投资价值：1）聚焦主业，专注c2/c3产业链的高质量发展，推动产业链向低碳化/高端化发展，打造化学新材料“生态圈”；2）创新引领，推出未来5年研发投入超100亿元、成果奖励超10亿元、技术领先盈利提成等措施，在α-烯烃、高端聚烯烃、高端润滑油等方面实现新质生产力及竞争力的持续提升；3）夯实治理，坚守合规底线，运作规范可持续发展；4）合规信披，多渠道传递投资价值；5）共享成果，公司近3年共分红17.73亿元（平均每年分红率约16.5%），后续伴随公司新项目产能的逐步投放，盈利能力和现金流有望继续提升，并进一步助力提升股东回报水平。 乙烷价格稳步回落，供应宽松有望带来价差持续改善。随着海外天然气供需格局趋稳，天然气及乙烷价格稳步回落，23年乙烷均价24.56美分/加仑，同比下跌49%，带动乙烷裂解价差快速修复，23年乙烯-乙烷平均价差约2507元/吨，同比上涨27%。近期美国天然气价格快速走低，并带来乙烷价格的持续回落，截至3月1日，24年一季度乙烷均价约20美分/加仑。往后来看，美国乙烷将回归供应宽松格局，23年美国乙烷平均库存水平约57.4百万桶，24年有望进一步增至68.4百万桶。若以24年美国天然气预测均价2.8美元/百万英热为锚，则我们预计乙烷价格合理区间为21~24美分/加仑，较23年均价仍有改善空间。 α-烯烃项目快速推进，全产业链布局构建竞争优势。公司α-烯烃综合利用项目一阶段（c2三期）已环评公示，总投资约122亿元，建设包括年产20万吨α-烯烃、135万吨聚乙烯、12万吨丁二烯及26万吨芳烃处理联合装置等在内的产品。我们预计后续国内乙烯产能审批或持续收紧，公司有望获取较强的卡位优势。新材料方面，公司1000吨α-烯烃工业试验项目达到工业试验装置预定目标，10万吨工业化装置及配套poe项目建设进度加快。23年国内共进口poe近89万吨，同比增长11%。随着poe在光伏、新能源汽车等应用领域渗透率的不断提升，其市场规模有较大的提升空间，公司有望凭借乙烷-乙烯-α烯烃-poe的全产业链布局而持续受益。 投资建议：考虑到公司下游产品景气修复及新材料产能释放尚需时间，我们维持公司23-25年归母净利润预测分别为46.69、63.80、76.48亿元，对应eps分别为1.39、1.89元、2.27元，当前市值对应23-25年pe 分别为12x、9x、7x。采用相对估值法，参考同行业可比公司及公司历史估值中枢，给予公司2024年12倍pe，对应24年目标价22.68元，维持“强推”评级。 风险提示：丙烷、乙烷价格大幅上涨，下游需求不及预期，产能投放进度不及预期。 [reportfinancialindex] 主要财务指标 2022a 2023e 2024e 2025e 主营收入(百万) 37,044 41,010 49,863 50,172 同比增速(%) 29.7% 10.7% 21.6% 0.6% 归母净利润(百万) 3,062 4,669 6,380 7,648 同比增速(%) -49.0% 52.5% 36.7% 19.9% 每股盈利(元) 0.91 1.39 1.89 2.27 市盈率(倍) 18 12 9 7 市净率(倍) 2.6 2.3 1.9 1.7 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2024年3月1日收盘价 证券分析师：杨晖 邮箱：yanghui@hcyjs.com 执业编号：s0360522050001 证券分析师：侯星宇 邮箱：houxingyu@hcyjs.com 执业编号：s0360524010001 公司基本数据 总股本(万股) 336,865.28 已上市流通股(万股) 336,542.88 总市值(亿元) 559.53 流通市值(亿元) 559.00 资产负债率(%) 58.96 每股净资产(元) 7.32 12个月内最高/最低价 16.90/12.56 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《卫星化学（002648）2023年中报点评：成本改善助力盈利提升，α-烯烃项目构建未来成长基石》 2023-07-19 《卫星化学（002648）重大事项点评：α烯烃综合利用项目稳步推进，公司有望打开新一轮成长空间》 2023-06-19 《卫星化学（002648）2022年报&2023年一季报点评：q1业绩大幅改善，低碳新材料平台转型加速》 2023-05-04 -26%-17%-8%1#/0323/0523/0723/1023/1224/022023-03-06~2024-03-01卫星化学沪深300华创证券研究所 卫星化学（002648）重大事项点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 [table_valuationmodels2] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2022a 2023e 2024e 2025e 单位：百万元 2022a 2023e 2024e 2025e 货币资金 5,532 35,935 66,545 96,541 营业收入 37,044 41,010 49,863 50,172 应收票据 0 0 0 0 营业成本 30,925 32,619 37,770 36,670 应收账款 676 1,106 1,303 1,163 税金及附加 119 123 1,496 1,505 预付账款 463 500 533 492 销售费用 88 98 119 119 存货 3,877 4,634 5,637 5,368 管理费用 534 615 748 753 合同资产 0 0 0 0 研发费用 1,238 1,558 1,795 1,806 其他流动资产 1,188 3,980 5,185 4,172 财务费用 849 885 878 822 流动资产合计 11,735 46,154 79,203 107,736 信用减值损失 -15 -15 -15 -15 其他长期投资 0 0 0 0 资产减值损失 0 0 0 0 长期股权投资 2,239 2,239 2,239 2,239 公允价值变动收益 -291 -50 -50 -50 固定资产 19,032 22,259 25,184 27,837 投资收益 399 200 200 200 在建工程 4,692 14,683 24,679 34,677 其他收益 61 60 60 60 无形资产 1,265 1,639 1,763 1,843 营业利润 3,448 5,308 7,253 8,694 其他非流动资产 17,422 17,528 17,710 17,931 营业外收入 11 11 11 11 非流动资产合计 44,650 58,348 71,575 84,528 营业外支出 14 14 14 14 资产合计 56,385 104,502 150,778 192,264 利润总额 3,445 5,305 7,250 8,691 短期借款 1,077 8,077 15,077 22,077 所得税 368 637 870 1,043 应付票据 33 1,307 1,411 737 净利润 3,077 4,669 6,380 7,648 应付账款 5,537 8,841 10,843 8,606 少数股东损益 15 0 0 0 预收款项 22 25 30 30 归属母公司净利润 3,062 4,669 6,380 7,648 合同负债 517 573 696 700 noplat 3,835 5,447 7,153 8,371 其他应付款 159 159 159 159 eps(摊薄)（元） 0.91 1.39 1.89 2.27 一年内到期的非流动负债 1,274 1,274 1,274 1,274 其他流动负债 1,447 1,640 1,837 1,941 主要财务比率 流动负债合计 10,067 21,895 31,327 35,524 2022a 2023e 2024e 2025e 长期借款 10,549 43,513 76,028 108,475 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 29.7% 10.7% 21.6% 0.6% 其他非流动负债 14,619 14,619 14,619 14,619 ebit增长率 -42.7% 44.2% 31.3% 17.0% 非流动负债合计 25,168 58,133 90,647 123,094 归母净利润增长率 -49.0% 52.5% 36.7% 19.9% 负债合计 35,235 80,028 121,975 158,619 获利能力 归属母公司所有者权益 21,117 24,438 28,763 33,603 毛利率 16.5% 20.5% 24.3% 26.9% 少数股东权益 34 37 40 41 净利率 8.3% 11.4% 12.8% 15.2% 所有者权益合计 21,150 24,474 28,803 33,645 roe 14.5% 19.1% 22.2% 22.8% 负债和股东权益 56,385 104,502 150,778 192,264 roic 13.6% 8.3% 6.8% 5.8% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 62.5% 76.6% 80.9% 82.5% 单位：百万元 2022a 2023e 2024e 2025e 债务权益比 130.1% 275.7% 371.5% 435.3% 经营活动现金流 5,935 8,489 9,732 9,927 流动比率 1.2 2.1 2.5 3.0 现金收益 5,680 7,809 9,872 11,404 速动比率 0.8 1.9 2.3 2.9 存货影响 -583 -758 -1,003 269 营运能力 经营性应收影响 -350 -466 -230 181 总资产周转率 0.7 0.4 0.3 0.3 经营性应付影响 1,561 4,579 2,112 -2,911 应收账款周转天数 6 8 9 9 其他影响 -373 -2,676 -1,019 986 应付账款周转天数 55 79 94 95 投资活动现金流 -2,719 -15,968 -15,853 -15,899 存货周转天数 42 47 49 54 资本支出 -5,182 -15,847 -15,658 -15,665 每股指标(元) 股权投资 -157 0 0 0 每股收益 0.91 1.39 1.89 2.27 其他长期资产变化 2,620 -121 -195 -234 每股经营现金流 1.76 2.52 2.89 2.95 融资活动现金流 -7,982 37,882 36,731 35,967 每股净资产 6.27 7.25 8.54 9.98 借款增加 -3,516 39,965 39,515 39,447 估值比率 股利及利息支付 -2,232 -2,954 -3,657 -4,165 p/e 18 12 9 7 股东融资 0 0 0 0 p/b 3 2 2 2 其他影响 -2,234 872 874 686 ev/