北交所首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1/31 秋乐种业（831087.bj） 2024年02月28日 投资评级：增持（首次） 日期 2024/2/28 当前股价(元) 10.16 一年最高最低(元) 15.29/5.64 总市值(亿元) 16.78 流通市值(亿元) 7.24 总股本(亿股) 1.65 流通股本(亿股) 0.71 近3个月换手率(%) 684.86 核心玉米种子量价齐升，深化转基因玉米种子业务布局 ——北交所首次覆盖报告 诸海滨（分析师） zhuhaibin@kysec.cn 证书编号：s0790522080007 农业产业化省龙头企业，首批“育繁推一体化”企业之一 秋乐种业是农业部首批32家“育繁推一体化”企业之一，是中国种子协会于2019年认定的中国种业信用骨干企业之一。玉米种子为主要营收来源，秋乐368自审定推广以来，以产量高、抗性好的优异表现逐步扩大市场份额，并入选2022年度玉米“全国推广面积前10大品种”。截至2022年11月23日，秋乐种业自主培育并通过审定或登记植物新品种18项。2023q1-q3实现收入2.29亿元（ 23%）、归母净利润1802.81万元（ 112%），销量和价格双重驱动抬升营收，并带动公司利润增长。我们预计公司2023-2025 年的归母净利润分别为0.78/0.89/1.03亿元，对应 eps分别0.47/0.54/0.62元/股，对应当前股价的 pe 分别为19.6/17.1/14.9倍，看好转基因玉米种子发展方向，首次覆盖给予“增持”评级。 玉米市场供需紧平衡，种子价格有望持续居于高位 扩大玉米种植面积为当前政策导向，但耕地面积提升空间有限，优质种子为实现粮食增产的根基。2021年，农业农村部发布《关于落实好党中央、国务院2021年农业农村重点工作部署的实施意见》，明确要求东北和黄淮海地区增加玉米种植面积1,000万亩以上，黑龙江省明确扩大种植面积，目标9,000万亩以上。随着玉米种植热度回升，玉米种子需求旺盛。根据国家统计局数据，2021年全国玉米种植面积回升至6.50亿亩。玉米市场供需紧平衡，玉米种子价格有望维持高位。2013-2021年期间，我国杂交玉米制种量连年低于需种量，我国的玉米种子市场零售价从22.33元/千克升至27.11元/千克。 合作大北农等深化转基因布局，主推品种秋乐368有望于2024年通过审定 秋乐种业主推品种秋乐368目前已完成国家转基因黄淮海夏玉米组生产试验，根据国家相关政策，2024年有望通过审定。2个玉米品种目前已完成转基因相关性状转化，2024年计划参加国家转基因试验。还有14个玉米品种处在转基因相关性状不同转化阶段，合作方包括杭州瑞丰、大北农和先正达等性状转化公司。 风险提示：自然灾害及病虫害风险、产业政策风险、新品种研发与推广风险 财务摘要和估值指标 指标 2021a 2022a 2023e 2024e 2025e 营业收入(百万元) 339 438 533 612 707 yoy(%) 24.6 29.2 21.8 14.8 15.5 归母净利润(百万元) 40 62 78 89 103 yoy(%) 94.1 54.0 26.8 14.1 15.4 毛利率(%) 31.7 32.8 33.1 33.0 33.2 净利率(%) 11.8 14.1 14.7 14.6 14.6 roe(%) 15.3 12.6 14.4 14.6 14.9 eps(摊薄/元) 0.24 0.37 0.47 0.54 0.62 p/e(倍) 38.2 24.8 19.6 17.1 14.9 p/b(倍) 5.9 3.1 2.8 2.5 2.2 数据来源：聚源、开源证券研究所 北交所研究团队 北交所研究 北交所首次覆盖报告 开源证券证券研究报告 北交所首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2/31 目 录 1、 业务：首批育繁推一体化企业，农业产业化省龙头企业 ..................................................................................................... 4 1.1、 发展历程：玉米种子业务起家，农业产业化省重点龙头企业 .................................................................................. 4 1.2、 产品：玉米种子为营收主要来源，小麦种子营收逐渐增量 ...................................................................................... 5 1.3、 模式：商品种子的销售以经销为主，客户集中度较低 .............................................................................................. 8 1.4、 财务：2023前三季度玉米种子销量良好带动业绩增长 ........................................................................................... 10 2、 行业：玉米为我国种植面积最大的农作物品种 ................................................................................................................... 13 2.1、 种业：我国种业市场规模大集中度小，生物育种或提高集中度 ............................................................................ 13 2.2、 玉米种子：2021年我国杂交玉米种子市场规模为312亿元 ................................................................................... 20 2.3、 小麦种子：我国规模第三大农作物种子，小麦粮食产不足需 ................................................................................ 23 3、 看点：深化布局转基因种业，募投增强商业化育种能力 ................................................................................................... 24 3.1、 市场地位：首批“育繁推一体化”企业之一，2022年玉米种子市占率排名行业13位 .......................................... 24 3.2、 研发：深化转基因种业布局，通过审定或登记植物品种18项 .............................................................................. 24 3.3、 募投：基因工程、分子育种与传统技术结合，增强商业化育种能力 .................................................................... 26 4、 盈利预测及投资建议 .............................................................................................................................................................. 28 5、 风险提示 .................................................................................................................................................................................. 28 附：财务预测摘要 .......................................................................................................................................................................... 29 图表目录 图1： 经过多年的发展，公司已建立完整的“育繁推一体化”产业体系 .................................................................................... 4 图2： 秋乐种业控股股东为河南农业高新技术集团有限公司，实际控制人为河南省农业科学院 ........................................ 5 图3： 2022年玉米种子实现营收2.72亿元（万元） .................................................................................................................. 7 图4： 玉米种子是公司主营业务收入的最主要来源 .................................................................................................................... 7 图5： 公司玉米种子的制种采用“公司 制种单位（或农户）”的代繁模式 .............................................................................. 8 图6： 小麦种子、花生种子等的制种则由种子供应商安排的制种单位（或农户）进行 ........................................................ 9 图7： 2023q1-q3营收同比增长22.83%（万元） .................................................................................................................... 11 图8： 2023q1-q3归母净利润同比增长112%（万元） ........................................................................................................... 11 图9： 2023q1-q3玉米种子营收增长55.31% ............................................................................................................................ 11 图10： 玉米种子毛利率较高 ......................................