城投债季度报告 基础设施投融资行业2023年政策回顾及影响分析 ——主基调延续“控增化存”，多部门联动加大化债力度，流动性压力阶段性缓释，转型和分化发展加速，政策执行情况待关注 政府公共评级一部 中诚信国际信用评级有限责任公司 中诚信国际基础设施投融资行业 2 基础设施投融资行业2023年政策回顾及影响分析 ——主基调延续“控增化存”，多部门联动加大化债力度，流动性压力阶段性缓释，转型和分化发展加速，政策执行情况待关注 一、政策回顾 基础设施投融资（以下简称“基投”）行业政策松紧周期随着经济环境的变化而有所调整，2023年延续“控增化存”的主基调，并在“一揽子化债政策”的指引下，以地方政府发行特殊再融资置换债和银行参与经营性债务置换为抓手，多部门联动加大存量债务化解力度。 2010年19号文出台后，针对地方政府债务管理和基投企业规范的相关政策基本延续了“堵后门、开前门、重规范、防风险”的主基调，但基投公司作为地方政府发展经济的重要抓手，监管政策松紧程度亦随着经济环境的变化而有所调整，截至目前主要经历了三轮紧松周期交替，其中2010~2015年为第一轮周期，以国发43号文为代表，明确提出剥离基投企业的政府融资职能，锁定政府债务并开展第一轮隐性债务置换。2016~2020年为第二轮周期，88号文、50号文、87号文、27号文、《地方政府隐性债务问责办法》以及《政府投资条例》陆续出台，禁止政府为基投企业融资担保，禁止将公益性资产和储备土地注入基投企业，禁止以政府购买服务名义违规融资，首次明确违规举债问责机制并开启第二轮隐性债务清理工作，基投行业监管政策持续收紧；但2019下半年以来，随着金融去杠杆、民企违约潮叠加新冠疫情爆发等因素导致经济下行压力加大，《防范化解平台到期存量隐性债务风险意见》和银保监45号文陆续出台，基投行业监管政策边际有所宽松。2021年至今为第三轮收紧周期，随着财政及货币政策逐步向常态化回归，加之2020年较为宽松的融资环境使得基投企业有息债务规模快速攀升，部分区域债务风险有所加剧，红橙黄绿分档，15号文等政策陆续出台，银行贷款、直融和非标三大融资渠道全面收紧；2022年在不同地区间因地制宜探索化债路径成为政策发力点，针对贵州的国发2号文研究支持在部分高风险地区开展降低债务风险等级试点，允许与金融机构协商采取适当的展期、债务重组等方式维持资金周转；同时，省以下财政体制改革加快，国发20号文强调省以下财政事权、支出责任与收入相对等以及省级党委和政府要为基层兜底。2023年，在中央“一揽子化债政策”指引下，以地方政府发行特殊再融资置换债和银行参与经营性债务置换为抓手，多部门联动加大存量债务化解力度。 中诚信国际基础设施投融资行业 3 图1：基投行业监管政策演化图 数据来源：中诚信国际整理 2023年基投行业政策延续“控增化存”的主基调，但在经济下行压力加大、土地市场持续低迷等因素导致地方财政收支矛盾和债务风险加剧的背景下，针对债务化解的政策支持力度显著加大，尤其在7月中央政治局会议制定实施“一揽子化债方案”的指引下，以地方政府发行特殊再融资置换债和银行参与经营性债务置换为抓手，多部门联动加大存量债务化解力度，突出表现为以下几个方面：1）银行参与地方债务置换成为新的政策发力点。2023年1月银保监会工作会议强调要积极配合化解地方政府债务风险，同年3月《2023年政府工作报告》更为细化地提出要优化债务期限结构，降低利息负担，而9月国务院密发35号文对金融机构支持化解存量风险提出了具体要求。2）特殊再融资置换债券重启。自内蒙古2023年9月率先发行特殊再融资债券后，29省截至2023年末已发行约1.39万亿，成为解决地方基投企业隐性债务偿还和缓解地方工程款支付压力的重要手段。3）继续强调不同地区因地制宜探索化债路径。2023年3月财政部指出“地方政府债务问题主要是分布不均匀，一些地方债务风险较高，还本付息压力较大”，在此背景下，继贵州等高风险地区开展降低债务风险等级试点之后，35号文进一步明确了12个重点省份，要求金融机构必须支持重点省份基投企业今明两年债务存量化解，严控基投企业各类债务规模新增；同时，新一轮特殊再融资置换债券的发行额度也向上述12个重点省份倾斜。此外，2023年11月，央行行长潘功胜表示必要时中国人民银行将对债务负担相对较重地区提供应急流动性贷款支持。4）强化对政府债务管理机制的优化。2023年10月，中央金融工作会议提出要建立防范化解地方债务风险长效机制，建立同高质量发展相适应的政府债务管理机制，同年9月，十四届全国人大常委会立法规划对外发布，将“规范政府债务”纳入立法规划。 表1：2023年以来基础设施投融资行业相关政策性文件 时间 主要内容 2023.01 银保监会召开2023年工作会议，强调要积极配合化解地方政府债务风险。 2023.02 习近平总书记发表《当前经济工作的几个重大问题》，明确“要压实省级政府防范化解隐性债务主体责任，加强对融资平台的 中诚信国际基础设施投融资行业 4 综合治理”。 2023.02 银保监会发布《银行业保险业贯彻落实〈国务院关于支持山东深化新旧动能转换推动绿色低碳高质量发展的意见〉实施意见》，要求“积极配合化解地方政府债务风险，指导银行机构完善大型企业债务融资监测预警机制，提前制定接续融资和债务重组预案”。 2023.02 刘昆发表《更加有力有效实施积极的财政政策》，强调要“防范化解地方政府债务风险，坚持开正门、堵旁门，遏增量、化存量”。 2023.02 银保监会发布《商业银行资本管理办法（征求意见稿）》，要求自2024年1月1日开始施行，地方政府一般债的风险权重从20%下降至10%，商业银行对投资级公司和中小企业的风险权重从100%调低到75%和85%。 2023.02 2023年度信托监管工作会议召开，强调注意政信类业务领域风险，督促辖内信托公司提前做好信政业务风险防范化解工作。 2023.03 财政部召开发布会称“地方政府债务问题主要是分布不均匀，一些地方债务风险较高，还本付息压力较大”。 2023.03 李克强总理作《2023年政府工作报告》，继续要求防范化解地方政府债务风险，遏制增量，化解存量，同时更为细化的提出要优化债务期限结构，降低利息负担。 2023.04 中共中央政治局会议提出在超大特大城市推进城中村改造。 2023.06 新华社刊发《如何看待当前地方财政运行态势》，强调地方政府债务主要是分布不均匀，有的地方债务风险较高，还本付息压力较大 2023.07 中央政治局会议提出要有效防范化解地方债务风险，制定实施一揽子化债方案。 2023.08 人行、外汇局、金监局、证监会将防范化解地方政府债务风险是财政五大重点工作之一。 2023.09 十四届全国人大常委会立法规划对外发布，将“规范政府债务”纳入立法规划。 2023.09 国务院密发“35”号文，要求金融机构支持化解存量风险，明确了重点省份及融资平台名单的定义，要求支持重点省份融资平台今明两年债务存量化解，严控融资平台各类债务规模新增，引导债务规模与地方经济发展和地方财力匹配。 2023.09 特殊再融资债券重启发行，目前已超万亿规模。 2023.10 中央财政增发1亿元特别国债。 2023.10 中央金融工作会议提出要建立防范化解地方债务风险长效机制，建立同高质量发展相适应的政府债务管理机制，优化中央和地方政府债务结构。 2023.11 财政部通报了2022年以来查处的8起隐性债务问责典型案例。 2023.11 《关于规范实施政府和社会资本合作新机制的指导意见》出台。 2023.11 央行行长潘功胜表示必要时中国人民银行将对债务负担相对较重地区提供应急流动性贷款支持。 2023.12 中央经济工作会议强调要统筹好地方债务风险化解和稳定发展，特别提出经济大省要真正挑起大梁，为稳定全国经济做出更大贡献。 2023.12 全国财政工作会议提出要严格落实既定化债举措，加大存量隐性债务化解力度，坚决防止新增隐性债务，健全化债长效机制，有效防范化解地方债务风险。 资料来源：公开资料，中诚信国际整理 二、政策影响分析 1、基投企业融资成本结构性压降，流动性压力阶段性缓解。 在自上而下多部门联动化债政策的作用下，2023年四季度以来，各省基投企业信用债发行利差整体压缩，包括重点省份在内的基投企业短期债券发行成本及认购状况大幅改善，中长期债券发行普遍缩量，债券净融资情况在年末出现改观，各银行牵头置换到期债务取得一定进展，融资成本呈现结构性压降，部分前期出险区域的负面舆情亦有一定程度的减少，政策在短期内缓解了基投企业部分流动性压力。 2、基投企业新增融资进一步收紧，利息偿付压力仍较大。 根据传闻的“35号文”相关指导思想，本轮化债中各监管部门和金融机构对基投企业融资实行名单制管理，严控名单内企业和参照名单管理企业的新增融资审批，部分重点省份明确再融资仅可用于债务本金的借新还旧，相关主体利息支出的偿付压力仍未缓解，结合choice披露的中诚信国际口径全 中诚信国际基础设施投融资行业 5 市场发债基投企业的财务指标1来看，2022年发债基投企业整体净利润对利息支出的覆盖倍率不足0.3倍，多数省份现金等价物净增加额无法保障利息支出，发债基投企业期末整体存量资金理论上仅能够保障约2年的利息支出，考虑用于债务本金偿付和项目支出的储备之后，付息保障或更为紧张。 3、各地化债进度及成效出现分化，弱区域非标融资滚续承压。 2023年以来，各省进一步大力整顿地方金交所融资和各类高成本非标项目，要求基投企业限时压降和清理定融、信托等非标融资，部分重点省份基投企业的非标融资主要依靠协商展期来保障滚续，非标融资纠纷和负面舆情频现，本轮化债暂未对非标融资的清理化解做出明确安排，各省根据政策指导意见和区域实际情况与机构谈判化解方案，进展和成效各异，截至2023年末，重点省份银行牵头置换借款及非标融资工作推进进度各异，重庆市于12月初率先落地首笔非标债务置换，整体进度较快，云南省、贵州省等部分重点省份非标置换仍未见明确动作，区域内基投企业负面舆情仍在延续，化债进度及成效出现一定的分化，弱区域弱资质基投企业的非标融资仍面临较大的滚续压力。 三、行业发展预期 1、一揽子化债政策延续，执行细则逐步落地。 预计2024年基投行业仍将延续“控增化存”的主基调，严控隐性债务新增，同时中央一揽子化债政策空间延续，特殊再融资置换债券政策持续发力，银行等金融机构参与经营性债务置换的政策细则将逐步落地，各地尤其是重点关注省份基投公司债务结构调整进程或将加快。 2、基投企业或将加速转型，对企业自身提出更高的要求，转型中的政企关系需动态审视。 在名单制长效监测机制和监管机构对于名单内企业新增债券的严格限制下，基投行业的发债主体数量和债券存量或将逐步萎缩，部分基投企业或加快退出债券市场，进一步推动基投行业转型，迫使基投企业剥离传统基投业务、压缩与政府相关的现金流等，加速整合既有或拓展新的经营性业务。近期，各地国资主要通过资产划转或收并购等方式整合资源设立“产业类国资公司”的转型主体，尝试以市场化的业务经营方式来打通融资渠道。新组建企业的业务实质、资本结构和治理管控水平对于其信用风险的影响或将更为重要，政策对转型企业自身实力提出了更高的要求；此外，基投企业转型中与地方政府的关系演化亦有必要动态审视，公益性职能的减少不意味