敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2023年6月14日 行业研究 把握银发经济，物管开辟社区增值新赛道 ——光大证券物业管理行业发展新路径系列报告（一） 房地产（物业服务） 老龄化进程加快，养老服务需求增长，潜在空间较大 2022年我国人口负增长，60岁及以上人口2.8亿，占总人口比重19.8%，根据联合国《2022 年世界人口展望》预计，到2050年该比重将达到38.8%。老年人口多，老龄化进程快，由此催生出对养老服务巨大而迫切的需求，我国养老服务市场潜在空间较大。在居家及社区养老服务赛道内，随着老年人群对养老服务的认知深入，叠加长护险在全国范围内试点持续扩大，居家及社区养老市场将步入快速增长阶段。随着老龄人口总量的增长，以及国家战略重视，鼓励更多社会力量进入养老市场，商业养老的普及率提升，养老服务市场空间有望进一步打开。 家庭照料欠缺，二三支柱占比低，退休准备不足，物业 养老解决养老难点痛点 我国老年人口中空巢老人占比已超过50%，“421”特殊家庭结构导致家庭照护负担沉重，依靠商业和社会力量解决养老需求将是大势所趋；2021年末中国养老一二支柱合计资金规模为10.8万亿元，占当年gdp比重为9.5%，与发达国家相比仍然有较大差距；老年人人均养老金1791元/月，难以保证老年时期生活质量。物业参与养老服务能满足老年人居家养老、差异化服务需求，有效缓解供给短缺问题，能有效提高居民付费意识、降低养老服务总社会成本。 中国老龄化进程与过去的日本相似，日本养老制度和公司有重要参考价值 日本早在20世纪70年代就进入老龄化社会，至今已50余年，老龄化程度仍处于全球最高水平。步入老龄化社会后，日本对于个人护理服务和家政服务的需求快速释放，家政服务、个人护理均属于服务型消费，随着老龄化程度加深，需求不断增长，1970-2022年日本家政服务价格累计上涨531%，个人护理服务价格累计上涨578%，远超同期通货膨胀速度。中国65岁以上人口占比（1990-2020）变化趋势与30年前的日本（1960-1990）高度拟合，老龄化进程相似，日本养老产业发展对我们有借鉴意义：日本建立的介护保险制度对于我国倡导的“9073”养老模式有重要参考价值，日医学馆等优秀养老服务公司也值得我们学习借鉴。 物业掘金中国“9073”养老市场，业务协同性高，社区增值空间广阔 在我国“9073”的养老模式下，物业主要聚焦的是90%的居家养老服务和7%的社区养老服务。居家养老服务的形式主要是上门服务，服务内容可包括生活照料、家庭服务、精神慰藉、居家适老化改造等。社区养老则是日间照料或短期社区留宿的养老方式。除了传统的基础物管业务外，大多物业企业早已布局美居、房产经纪、社区零售、居家社区养老等增值业务，社区增值业务成为物业公司成长最快的业务，养老服务与家政上门存在一定的协同性，开展养老相关业务，有助于增厚社区增值业务收入，也能提高员工的人均效能。 投资建议：随着我国老龄化趋势逐渐加深，养老市场需求持续增长。“9073”养老模式面临着养老护理人员不足，养老服务供需不匹配等问题，我们认为物业参与养老服务具有巨大优势。我们看好物业 养老细分赛道，同时在此基础上，我们建议关注基本面较好，目前在养老服务领域试点较为成功，积累了丰富养老经验和良好的品牌口碑，并且具备一定规模优势，未来养老业务有望进一步渗透的物管公司，如保利物业、绿城服务。建议关注团餐业务发展较好，在老年人配餐服务方面有望占据重要市场份额的公司，如新城悦服务。 风险分析：投入成本短期内无法收回；养老服务需求不及预期；品牌声誉风险。 增持（维持） 作者 分析师：何缅南 执业证书编号：s0930518060006 021-52523801 hemiannan@ebscn.com 联系人：韦勇强 021-52523810 weiyongqiang@ebscn.com 行业与沪深300指数对比图 资料来源：wind 相关研报 20221128 风险因子缓释，发展路径渐明——房地产行业（物业服务）2023年度投资策略 20220118 聚焦firstservice（fsv.o），何以支撑60倍pe高估值？——物业服务行业国际巨头对标系列专题研究报告（三） 20211123 借鉴索迪斯（sw.pa），五十年领跑全球ifm——物业服务行业国际巨头对标系列专题研究报告（二） 20210928 透视爱玛客（armk.n），全球标杆服务公司九十年发展之路——物业服务行业国际巨头对标系列专题研究报告（一） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 房地产 投资聚焦 随着我国老龄化程度的不断加深，养老需求不断加大，养老服务已是受到较多关注的重要领域。如今，不少物业企业拓展自身业务边界，广泛开展包括居家社区养老服务在内的增值服务，在政策推动“物业服务 养老服务”模式发展下，物业养老也已成为社区增值服务的重要赛道。人口老龄化趋势的加深、社会养老供给欠缺、基本养老金压力较大，都给物业养老市场带来发展机遇。 为什么我们看好物业养老服务赛道？“物业 养老”服务模式如何有效解决当前我国养老体系存在的突出问题？未来物业如何有效掘金我国“9073”的养老市场？本篇报告将重点对以上问题进行探讨研究。 我们的创新之处 1）我们从养老服务的供给端、需求端出发，分析行业供需不匹配问题，物业 养老具备独特优势。养老服务需求不断增多，而我国养老机构、养老床位以及专业护理人员都存在较大缺口，一般公办养老院价格较有吸引力，市场供不应求，而高等养老院入住率则相对偏低。通过分析，我们认为物业企业在地理位置、人员配备、专业化优质服务及价格上具有先天优势，能有效解决我国养老服务市场存在的问题，具有独特的竞争优势。 2）我们分析日本老龄化进程和养老公司，获取经验。人口老龄化是全球关注的重大社会问题，是社会发展的必然。日本老龄化程度仍处于全球最高水平，表现为生育率持续下降、预期寿命不断延长、劳动力人口逐渐减少。为了应对老龄化问题，日本在技术、医疗、制度、创新能力方面持续增强，于2000年建立了介护保险制度。日本的实践经验在制度建立、配套法律、人员保障、服务体系、协同机制等方面为我国养老事业提供重要启示。在我国倡导“以居家养老为基础，社区养老为依托，机构养老为补充”的模式下，日本居家介护服务和设施介护服务的模式和设计理念为我国物业企业开展居家和社区养老服务提供参考。 3）我们测算了当前养老服务市场的潜在空间。按照“9073”的格局，分别测算了三种养老服务的市场空间，我们认为当前居家养老空间广阔，渗透率低，并看好居家养老市场；分析竞争格局，我们认为物业 养老有望突围。 股价上涨的催化因素 1、 国家支持物业 养老的力度增强，提供优惠政策，如税收优惠、财政补贴等； 2、 我国长期护理保险制度建立，养老服务支付能力提升； 3、 服务价格体系建立完善，老年人服务消费意识逐步觉醒，支付意愿增强； 4、 老龄化进程加快，社区居家养老服务需求增加，渗透率提升。 投资观点 由于物业公司大部分收入来自物业费收取，经营性现金流健康，具备“现金奶牛”的特点，因此物业公司有动力将业务延伸拓展，寻求业绩增长的多重驱动。物业作为小区“管家”，贴近业主，也更容易获得小区居民的信任，长期积累的小区服务经验使得物管企业有能力解决高龄、空巢、独居、失能老年人生活照料和长期照护难题。部分物业公司已经开展社区养老服务，集团内部有成熟养老业务的物企更加具备领先优势。 monmsqpmtrrntrsosp9u8v9u9pao9ppnrrtrmpinqqrpkpqrnq8otrmmvpoppnmymnro 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 房地产 目 录 1、 老龄化进程加快，养老服务需求增长 ................................................................................ 7 1.1、 老龄化趋势加快，养老市场迅速扩张 ..................................................................................................... 7 1.2、 产业链：居家养老、社区养老、机构养老三分市场 ............................................................................... 8 1.3、 我国养老服务市场潜在空间大 .............................................................................................................. 10 2、 供需不匹配，物业 养老前景广阔 .................................................................................... 12 2.1、 家庭养老照料欠缺，社会养老供给不足 ............................................................................................... 12 2.2、 二三支柱占比低，居民退休准备不足 ................................................................................................... 13 2.3、 当前我国的社会养老服务机构体系 ...................................................................................................... 15 2.4、 当前体系存在的问题 ............................................................................................................................ 16 2.5、 物业 养老解决现有养老体系下的难题 ................................................................................................. 17 2.6、 多方力量涌入养老服务市场，物业具备天然优势 ................................................................................ 19 3、 养老服务是物业公司增值服务细分赛道 ............................................................................ 21 3.1、 物业在管大量住宅项目，具备养老业务规模基础 ................................................................................ 21 3.2、 物业盈利稳定，注重长期发展 ..................................................................................