请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 [table_title] 《幻塔》验证转型逻辑，多款产品聚焦海外 [table_title2] 完美世界(002624) [table_datainfo] 评级： 增持 股票代码： 002624 上次评级： 增持 52 周最高价/最低价： 25.48/11.05 目标价格： 总市值(亿) 238.81 最新收盘价： 12.31 自由流通市值(亿) 224.93 自由流通股数(百万) 1,827.24 [table_summary] ►事件概述 完美世界4月16日发布2021年度业绩快报及2022年第一季度业绩预告。2021年，公司实现营收85.18亿元，同比降低16.69%，归母净利润为3.71亿元，同比降低76.03%。游戏业务营收74.21亿元，同比下降19.77%；影视业务营收9.52亿元，同比增长1.84%。2022年第一季度预计实现归母利润8.3亿元-8.5亿元，同比上升79%-83%；游戏业务预计实现净利润8.5亿元-8.7亿元，较上年同期上升98.95%-103.63%。 ►转型期业绩承压，研发投入显著增长 2021年公司游戏业务处于新老游戏衔接、转型迭代阶段，受研发投入加大、老游流水自然衰落、新游成本收入错配、投资游戏企业利润下滑等因素影响, 公司2021q4营收为两年内单季最低值，短期业绩承压。公司全年研发费用约 22.1亿元，同比增长 39.13%；q4研发费用8.5亿元，单季研发费用率为48%，研发投入增长主要系在研项目数量增加、转型阶段核心研发人员激励机制改善所致，人才队伍优化完成后预计将回落。 ►剥离资产轻装上阵，国内ip出海、海外本地化发展并举 2021年，公司关停部分表现不达预期的游戏项目并优化相关人员，对海外研发及发行团队的出售于2022q1完成交割，根据q1业绩预告，预计将实现4亿元非经常性收益。公司及时调整海外游戏布局，未来将聚焦优势地域及品类，逐步向自主发行过渡。《梦幻新诛仙》手游于 2022年 3 月上线海外市场，《幻塔》预计年内正式上线海外，现有储备题材亦聚焦海外发行。 ►《幻塔》贡献业绩、加速赛道聚焦，版号节奏恢复后蓄势待发 根据公司公告，2021年末公司年轻向作品《幻塔》上线，首月新增用户过千万、首月流水近5亿元，验证公司转型战略正确性，增厚业绩预期，看好将于4月25日上线的新版本市场表现。未来公司加大资源倾斜力度、研发方向更加聚焦，以“mmo ”、“多人开放”、“卡牌 ”为主要赛道，储备《黑猫奇闻社》《天龙八部2》《朝与夜之国》《一拳超人：世界》《百万亚瑟王》《诛仙2》《完美新世界》《神魔大陆2》等手游以及《诛仙世界》《perfect new world》《have a nice death》等多款端游产品，预计版号节奏恢复后将陆续上线海内外。 ►投资建议：维持“增持”评级 结合业绩快报及一季报预告，我们调整公司 2021-2023 年营收95.70/123.20/148.72亿元的预测至85.18/103.36/119.72亿元，调整2021-2023年归母净利润13.46/23.32/28.01的预测至3.71/17.37/20.61亿元, 调整eps 0.69/1.20/1.44元的预测至0.19/0.90/1.06元，对应2022年4月18日12.31元/股收盘价，pe 分别为64、14、12倍。公司是a股稀缺的具有强研发实力的游戏公司，目前股价估值水平处于历史低位，随着版号的重新下发，我们看好公司股价未来的上涨空间，维持“增持”评级。 ►风险提示 游戏版号政策收缩风险；新游测试不及预期风险；税收优惠政策被取消风险；人才流失风险。 盈利预测与估值 [table_profit] 财务摘要 2019a 2020a 2021e 2022e 2023e 证券研究报告|公司点评报告 仅供机构投资者使用 [table_date] 2022年04月18日 167571 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 营业收入(百万元) 8,039 10,225 8,518 10,336 11,972 yoy（%） 0.1% 27.2% -16.7% 21.3% 15.8% 归母净利润(百万元) 1,503 1,549 371 1,737 2,061 yoy（%） -11.9% 3.0% -76.0% 368.0% 18.6% 毛利率（%） 60.9% 60.3% 56.7% 57.6% 57.8% 每股收益（元） 0.77 0.80 0.19 0.90 1.06 roe 15.8% 14.3% 3.3% 13.4% 13.7% 市盈率 15.89 15.42 64.34 13.75 11.59 [table_author] 分析师：赵琳 联系人：李钊 邮箱：zhaolin@hx168.com.cn 邮箱：lizhao1@hx168.com.cn sac no：s1120520040003 sac no：s1120522010001 opoqsnxprmsooqrrpprqro6m9r7npnnnomnpermmmqfqopyraqmonnnzmmrnmyqrsn 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 财务报表和主要财务比率 [table_finance] 利润表（百万元） 2020a 2021e 2022e 2023e 现金流量表（百万元） 2020a 2021e 2022e 2023e 营业总收入 10,225 8,518 10,336 11,972 净利润 1,504 243 1,670 1,991 yoy(%) 27.2% -16.7% 21.3% 15.8% 折旧和摊销 197 23 24 25 营业成本 4,057 3,690 4,387 5,057 营运资金变动 1,627 15 -255 -18 营业税金及附加 32 27 32 37 经营活动现金流 3,693 340 1,244 1,754 销售费用 1,831 1,874 2,067 2,394 资本开支 -571 248 25 32 管理费用 757 722 775 898 投资 -28 -80 -310 -40 财务费用 113 0 -18 -39 投资活动现金流 -453 381 -27 291 研发费用 1589 2211 1860 2155 股权募资 17 0 0 0 资产减值损失 -969 -270 -75 -75 债务募资 1,121 -300 0 0 投资收益 196 213 258 299 筹资活动现金流 -2,794 -352 -40 -40 营业利润 1,628 150 1,622 1,933 现金净流量 384 369 1,178 2,006 营业外收支 28 6 0 0 主要财务指标 2020a 2021e 2022e 2023e 利润总额 1,657 157 1,622 1,933 成长能力 所得税 152 -86 -49 -58 营业收入增长率 27.2% -16.7% 21.3% 15.8% 净利润 1,504 243 1,670 1,991 净利润增长率 3.0% -76.0% 368.0% 18.6% 归属于母公司净利润 1,549 371 1,737 2,061 盈利能力 yoy(%) 3.0% -76.0% 368.0% 18.6% 毛利率 60.3% 56.7% 57.6% 57.8% 每股收益 0.80 0.19 0.90 1.06 净利润率 14.7% 2.8% 16.2% 16.6% 资产负债表（百万元） 2020a 2021e 2022e 2023e 总资产收益率roa 10.0% 2.4% 10.1% 10.4% 货币资金 2943 3312 4490 6496 净资产收益率roe 14.3% 3.3% 13.4% 13.7% 预付款项 331 332 395 455 偿债能力 存货 1,027 910 1,096 1,255 流动比率 1.88 2.20 2.43 2.69 其他流动资产 3,583 3,493 3,790 4,069 速动比率 1.55 1.86 2.06 2.31 流动资产合计 7,885 8,047 9,771 12,275 现金比率 0.70 0.90 1.12 1.42 长期股权投资 2,768 2,528 2,828 2,858 资产负债率 27.9% 24.9% 24.0% 23.7% 固定资产 354 354 354 354 经营效率 无形资产 190 192 193 193 总资产周转率 0.66 0.56 0.60 0.61 非流动资产合计 7,622 7,161 7,464 7,497 每股指标（元） 资产合计 15,507 15,208 17,235 19,772 每股收益 0.80 0.19 0.90 1.06 短期借款 784 484 484 484 每股净资产 5.59 5.78 6.67 7.73 应付账款及票据 733 619 764 865 每股经营现金流 1.90 0.18 0.64 0.90 其他流动负债 2,687 2,559 2,770 3,215 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 4,204 3,662 4,018 4,564 估值分析 长期借款 23 23 23 23 pe 15.42 64.34 13.75 11.59 其他长期负债 98 98 98 98 pb 5.28 2.13 1.84 1.59 非流动负债合计 121 121 121 121 负债合计 4,325 3,783 4,139 4,685 股本 2,012 2,012 2,012 2,012 少数股东权益 347 219 152 82 股东权益合计 11,182 11,425 13,096 15,087 负债和股东权益合计 15,507 15,208 17,235 19,772 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 4 [table_authorinfo] 分析师与研究助理简介 赵琳：华西证券传媒行业首席，南开大学本硕。本科毕业后自愿到乡村学校长期支教后担任校长，期间获《中国教育报》头版头条关注报道。2017年硕士毕业后到新时代证券从事传媒行业研究，2019年加盟华西证券。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 公司评级标准 投资评级 说明 以报告发布日后的6个月内公司股价相对上证指数的涨跌幅为基准。 买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准 以报告发布日后的6个月内行业指数的涨跌幅为基准。 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 华西证券研究所： 地址：北京市西城区