请务必阅读正文后的重要声明部分 [table_stockinfo] 2021年11月20日 证券研究报告•公司研究报告 当前价： 37.08元 澳华内镜（688212） 医药生物 目标价： ——元 国产软镜设备龙头，向高端不断突破 投资要点 西南证券研究发展中心 [table_author] 分析师：杜向阳 执业证号：s1250520030002 电话：021-68416017 邮箱：duxy@swsc.com.cn 联系人：周章庆 电话：021-68416017 邮箱：zzq@swsc.com.cn [table_quotepic] 相对指数表现 数据来源：wind 基础数据 [table_basedata] 总股本(亿股) 1.33 流通a股(亿股) 0.28 总市值(亿元) 46.7 总资产(亿元) 6.5 每股净资产(元) 5.6 相关研究 [table_report] [table_summary] 投资逻辑：公司为国产软镜设备龙头。1）行业：软镜具备更高的诊疗效率和效果，在临床诊疗场景中广泛使用，相比发达国家，国内胃镜、肠镜诊疗开展率和内镜医师数量均有提升空间。根据招股书，2019年国内软镜市场规模约53.5亿元，近年来维持稳健增长，由于行业壁垒较高，目前国产化率仅为5-10%，日本企业奥林巴斯、富士、宾得占据90%以上的份额，公司作为国产龙头，2019年国内市场份额提升到3%，后续将持续受益于进口替代。2）公司：2018年推出高端软镜产品aq-200，具有性价比优势，同时通过并购布局耗材和周边产品，推进整体j9九游会登录入口首页新版的解决方案战略，目前公司已经搭建三大技术平台并储备诸多内镜前沿技术，后续将推进新一代内窥镜设备的开发和已上市内窥镜产品的持续升级优化。3）业绩：2020年疫情影响业绩，2021年恢复性增长，预计2021~2023年归母净利润分别为0.6、0.6、1亿元，其中2022年预计因销售和研发费用影响短期业绩，2023年回归高速增长。 高端软镜产品aq-200性能比肩国外龙头，价格具备优势。内窥镜设备占公司收入比重为85-90%，是公司核心的业务。主要设备（镜体 主机）终端客户和销售数量以公立二级及以下医疗机构为主，高端内镜aq-200于2018年9月推出后占比不断提升，2020年占镜体和主机收入比例为32.2%，未来将不断拓展三级医院市场，内窥镜设备有望量价齐升，毛利率逐年增加。从技术参数看，aq-200采用激光传输技术和无线供电技术，实现了设备间的电气隔离，同时搭配1080p成像模组和cbi plus®分光染色技术，成像更加锐利清晰，进一步提升消化道早期病变的临床发现能力，总体上与国外龙头竞品的技术水平无实质性差别。从价格看，aq-200系统终端价为123~228.8万元/套，而奥林巴斯、富士、宾得主流产品均价中值200万元以上，凭借“价格优势 多层次营销策略”助力公司产品份额提升。 推进整体j9九游会登录入口首页新版的解决方案战略，持续创新实现技术突破。公司以“成为国际领先的内镜整体j9九游会登录入口首页新版的解决方案供应商”为愿景，一方面实施了多项企业并购，2016年公司收购杭州精锐布局内镜下诊疗耗材，2017年收购常州佳森布局非血管支架，2018年收购wisap布局内窥镜周边设备和欧洲营销中心。另一方面通过持续创新实现技术突破，2017~2020年，公司研发费用维持收入10%以上的高水平，目前已形成内镜图像处理、内窥镜镜体设计与集成、安全隔离三大创新技术平台，在高端产品aq-200中广泛融合了这些技术，成为市场具备与进口产品比肩的国产标杆产品；顺应未来软镜行业的发展方向，公司储备多项前沿技术，如低延时4k图像处理技术、3d成像技术、ai诊疗技术、高光谱成像技术、双焦和放大技术、磁场定位技术、内窥镜机器人技术等，目前在研管线主要针对新一代内窥镜设备（aq-300）的开发或已上市内窥镜产品的持续升级优化，随着后续投资项目的推进，公司在内窥镜领域的市场地位和核心竞争力将进一步巩固。 盈利预测与估值。公司是国产软镜设备龙头，有望受益进口替代趋势，未来内生业绩高速增长，预计2021-2023年收入分别为3.4、4、6亿元，归母净利润分别为0.6、0.6、1亿元，对应pe估值分别为81、80、49倍。 风险提示：研发失败风险、销售不及预期、疫情反复、竞争加剧风险。 [table_mainprofit] 指标/年度 2020a 2021e 2022e 2023e 营业收入（百万元） 263.28 341.21 401.33 600.75 增长率 -11.58% 29.60% 17.62% 49.69% 归属母公司净利润（百万元） 18.51 61.21 61.86 100.60 增长率 -65.02% 230.70% 1.06% 62.62% 每股收益eps（元） 0.14 0.46 0.46 0.75 净资产收益率roe 3.80% 5.40% 5.22% 7.89% pe 267 81 80 49 pb 9.25 3.95 3.80 3.56 数据来源：wind，西南证券 公司研究报告 / 澳华内镜（688212） 请务必阅读正文后的重要声明部分 目 录 1 澳华内镜：国产软镜设备龙头 ................................................................................................................................................................. 1 2 软镜赛道国产化率低，公司有望引领进口替代 .................................................................................................................................. 5 2.1 高端软镜产品aq-200性能比肩国外龙头，价格具备优势 ..................................................................................................... 8 2.2 并购布局耗材和周边产品，推进整体j9九游会登录入口首页新版的解决方案战略...............................................................................................................12 2.3 创新实现技术突破，募集资金扩大产能和竞争优势...............................................................................................................14 3 盈利预测 .......................................................................................................................................................................................................17 4 风险提示 .......................................................................................................................................................................................................18 opmroqumqpumnmvnorsomp7naobromnnnpnmjmnmmnertromaqrqqmxnnpqpmyrmso 公司研究报告 / 澳华内镜（688212） 请务必阅读正文后的重要声明部分 图 目 录 图1：公司发展历程......................................................................................................................................................................................... 1 图2：澳华内镜ipo后股权结构（截止2021年11月18日） ........................................................................................................... 2 图3：公司2020年收入结构情况 ................................................................................................................................................................ 2 图4：公司2020年内窥镜设备收入构成情况 .......................................................................................................................................... 2 图5：公司软性内窥镜设备主机和镜体主要产品构成 .......................................................................................................................... 3 图6：公司营业收入及增速 ........................................................................................................................................................................... 4 图7：公司归母净利润及增速 ....................................................................................................................................................................... 4 图8：2017~2021h1年公司主营业务收入构成-按产品 ......................................................................................................................... 4 图9：2017~2021h1年公司主营业务收入构成-按区域 ......................................................................................................................... 4 图10：20