公司报告 | 公司深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 伊之密（300415） 证券研究报告 2017年06月03日 投资评级 行业 机械设备/专用设备 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 22.85元 目标价格 35.4元 上次目标价 35.4元 基本数据 a股总股本(百万股) 240.00 流通a股股本(百万股) 159.00 a股总市值(百万元) 5,484.00 流通a股市值(百万元) 3,633.15 每股净资产(元) 3.72 资产负债率(%) 52.81 一年内最高/最低(元) 28.78/14.79 作者 邹润芳 分析师 sac执业证书编号：s1110517010004 zourunfang@tfzq.com 曾帅 联系人 zengshuai@tfzq.com 崔宇 联系人 cuiyu@tfzq.com 朱晔 联系人 zhuye@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《伊之密-首次覆盖报告:高端制造齐发力，核心成长注塑机，埋头苦干调太低，接二连三超预期》 2017-04-09 股价走势 消费升级带动产业链提升，高端制造支撑长期需求 连续超预期，毛利率提高、显露龙头气质，将从第二梯队突围、分享千亿市场 公司2017年一季度归母净利润5,198.65万元，比上年同期增长319.17%，大超市场预期；2016年收入和归母净利润分别达14.4亿元和1.03亿元，同比增长21.35%和84%，2016q3以来连续超预期，增长动力来自于高端产品销售和出口增长。另一方面净利率从2016年7.85%提升至12.85%、且仍不断提高，规模效应带动明显。 公司核心业务为注塑机和压铸机，收入占比超90%。注塑机国内市场规模400亿、全球1100亿，压铸机全球市场规模300亿，公司有望在内销和出口两方面取得突破，尤其注塑机的占比在不断提升。前几年行业景气度较低的时候多家港股竞争对手收入和毛利率均在下滑，但公司的销售和毛利率稳中有升、与龙头海天国际相当，销售规模不断扩大后毛利率和净利率或有提升空间。未来注塑机业务有望超30亿量级、从第二梯队突围。 消费升级带动制造业升级，三大核心领域汽车、3c和家电需求大涨 在居民收入和消费能力提升的背景下，公司的注塑机/压铸机主要应用行业汽车、3c、家电等领域均出现了量、质飞速提升，从而带动投资增长和产业升级，利好高端装备供应商。中汽协数据，2016年国内汽车销量增长14%、总量稳健增长，其中suv和新能源乘用车分别增长60%和84%，高端车型需求提高对高端零部件需求有强烈带动；汽车轻量化是大趋势，欧美汽车塑料件重量占比20%，国内仅8.6%，单车塑料件将持续增长，因此注塑机将保持旺盛需求。家电行业受地产后周期带动，叠加原材价格有所回落等因素，行业利润增厚有助于扩产投资。国内3c领域整体出货量稳定增长，国产高端机型占比提升，铝镁合金、精密塑料零部件和外壳使用率提升，对压铸机和精密注塑机的需求日益增长。 高端产品替代进口，打入欧洲腹地 推行ipd研发模式，以市场需求为导向、持续研发高投入，陆续推出a5高端伺服、dp二板式、fe全电动等高端注塑机，2016年高端设备已占率公司营收超过60%、逐渐替代进口，并借新品打入欧洲市场，出口份额或将飙升。二板机定价比欧洲同行便宜20-30%、比国内同行贵20-30%，价格和毛利率显示强大竞争力。 产能储备充足，管理规范是标杆，高管普遍持股分享成长果实 公司募投项目已在2016q3实施完毕，新增2300台注塑机和540台压铸机的年产能，达产后预计将年增7亿元销售收入，收购模具公司、设立苏州自动化子公司，未来将深度服务客户的自动化配套需求。通过实地调研对比，公司管理规范，可以作为制造业的标杆，只有根基扎实才能走的更远、跑得更快。核心管理层通过伊理大、伊源、伊川三个平台持股累计超30%，分享成长果实。 盈利预测及投资建议：公司的产品优质、客户口碑好、渠道健全，经营业绩稳定增长，产品技术处于国内第一梯队且与日德同行技术差距在缩小，在高端制造业投资复苏的背景下大概率将实现高成长。我们预测2017~2019年净利润为2.46亿、3.63亿和5.33亿元，eps 1.02、1.51和2.22元，“买入”评级，目标价35.4元。 风险提示：汽车、家电等下游行业投资进度突然放缓。 财务数据和估值 2015 2016 2017e 2018e 2019e 营业收入(百万元) 1,188.89 1,442.72 2,232.12 3,068.41 4,071.84 增长率(%) 1.17 21.35 54.72 37.47 32.70 ebitda(百万元) 120.96 184.41 330.35 479.16 673.11 净利润(百万元) 72.32 108.85 245.59 362.69 533.17 增长率(%) (4.89) 50.50 125.63 47.68 47.01 eps(元/股) 0.30 0.45 1.02 1.51 2.22 市盈率(p/e) 75.83 50.38 22.33 15.12 10.29 市净率(p/b) 7.16 6.53 5.20 3.97 2.95 市销率(p/s) 4.61 3.80 2.46 1.79 1.35 ev/ebitda 46.43 26.33 17.33 11.51 7.87 资料来源：wind，天风证券研究所 -22%-8%6 4hbv 16-062016-102017-02伊之密 专用设备 创业板指 公司报告 | 公司深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 国内模压装备技术领域领军企业 ............................................................................................... 4 1.1. 客户群分散、服务大多数制造业 .............................................................................................. 4 1.2. 经营稳健、去年三季度开始连续高增长 ................................................................................ 5 1.3. 核心团队已经持股，产业布局完善 ......................................................................................... 6 2. 注塑机 压铸机全球千亿市场 .................................................................................................... 6 2.1. 重点应用领域：汽车、家电、3c、医疗器械、包装，多点开花 ................................. 6 2.1.1. 汽车行业：最主要市场，轻量化和环保要求推动最大......................................... 6 2.1.2. 家电行业：行业增速放缓，需求保持稳定 ................................................................ 8 2.1.3. 3c行业：技术不断更迭带来新增设备需求 ............................................................... 8 2.1.4. 医疗器械行业：行业规模显著扩大，对模压设备需求增速明显 ...................... 9 2.1.5. 包装行业：塑料制品应用广泛，注塑机需求稳定 .................................................. 9 2.2. 注塑机市场规模逐年增长，国内超400亿、全球超1000亿 ...................................... 10 2.3. 压铸机龙头与注塑机行业重叠度高，竞争全球300亿市场 ......................................... 10 3. 战略机遇：进口替代与出口，毛利率和增速反映竞争力水平 ........................................... 11 3.1. 竞争对手：国内与德奥日共舞，高端市场替代进口空间巨大 ..................................... 11 3.2. 与国内主要对手对比：收入增速与毛利率明显占优，厚积薄发 ................................ 13 4. 蓄力多年，将靠产业更迭和抢技术制高点从第二梯队突围 ............................................... 15 4.1. 加快追赶：二板式/全电动/电液混合注塑和冷室压铸等技术日渐成熟 ................... 15 4.2. 与日俱增的研发投入 ................................................................................................................... 17 4.3. 全球化的战略布局 ........................................................................................................................ 17 4.4. 业内并购，完善产业链，剑指新市场 ................................................................................... 18 4.5. 投资设立机器人子公司，布局机器人和自动化领域 ....................................................... 19 4.6. 完善配套、满足客户全方位需求的新成员：模具事业部 .............................................. 20 5. 盈利与预测估值 .......................................................................................................................... 21 图表目录 图1：公司主营产品及应用领域 ................................................................................................................. 4 图2：2017q1签订合同的客户行业（按合同金额占比）................................................................ 4 图3：近几年公司的海外销售金额、占比和增速情况（单位：万元） ....................................... 4 图4：2011年以来主要经营数据（单位：万元） .......................